中信证券-中国外运-601598-2020年年报点评：空代及跨境电商物流抢眼，20Q1业绩大增-210401

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受益跨境物流高景气，公司Q4营收/扣非同增2%/145%至222.5亿/5.4亿元。

2020年公司专业物流/货代/跨境电商物流业务分部利润同增5%/19%/174%至7.2亿/18.6亿/1.7亿元，其中空运货代（包含在货代里面）分部利润同增147%至2.4亿元，空代及跨境电商物流享受量价齐升。

今年Q1行业近期依旧，公司预计归母净利同增232%至252%至8.05~8.54亿元，业绩延续强劲增长势头。

业绩概况：公司2020全年营收同增8.9%至845.4亿元，毛利润同增16.8%，归母/扣非净利分别同减1.8%/同增13.6%至27.5亿/23.5亿元。

Q4公司单季度营收同增2.1%至222.46亿元，增速环比下降23pcts，毛利润同增48.0%，归母净利/扣非净利分别同减1.9%/同增144.8%至6.7亿/5.4亿元。

下半年空运货代利润继续亮眼，海运货代利润重回增长。

2020下半年全球贸易景气度较好，公司海代业务量从上半年同比-8%恢复到了下半年的同比+6%，重回增长；海运价格比较稳健，上半年同比+6%，下半年同比-4%。

由于公司的成本控制较好，公司海代分部利润从上半年的同比-27%改善到下半年同比+46%达3.44亿元。

空运货代业务量2020年下半年也恢复较好，从上半年同比-2%到下半年同比+13%。

由于民航客机航班的取消，整个空运市场航空的运力供不应求，航空运价同比上涨（外运全年空代价格同比+33%），公司以包机等模式提前锁定部分运力，空运代理业务盈利能力大幅提升。

空运分部利润上半年同比+132%至1.30亿元，下半年表现同样抢眼，同比+168%至1.07亿元。

疫情得到控制后复工复产，专业物流下半年业绩修复，跨境电商物流业高歌猛进。

2020全年公司专业物流营收同减1.3%至195.9亿元，主要是因为受新冠肺炎疫情全球爆发的影响，境外项目停工使得业务量下降。

下半年随着疫情逐渐得到控制后复工复产，国内物流景气度提升，合同物流/项目物流业务量从上半年同比-22%/-19%恢复到下半年的同比-3%/-13%，其中项目物流分部利润从上半年的同比下跌80%快速恢复至下半年同比增长111%。

疫情下全球跨境电商需求井喷，同时得益于公司空运通道建设、提前锁定运力、加大与重点客户合作，公司跨境电商物流业务继续高歌猛进，公司全年跨境电商物流量、价分别同增50%/60%，推动跨境电商物流业务营收/分部利润同增141%/174%至71.8亿/2.0亿元。

公司专业物流/货代/跨境电商物流分部利润占比从2019年的29%/68%/3%变动至26%/68%/7%。

下半年外运敦豪股权投资收益大增，Q1行业高景气&去年低基数，公司业绩大增。

去年上半年公司中外运投资投资收益同减7%至4.52亿元，而随着国内外的疫情逐渐得到控制，全球进出口贸易逐步恢复以及运价维持高位，下半年公司来自中外运敦豪的投资收益投资收益同增56%至7.64亿元。

根据公司2021Q1业绩预增公告，报告期内归母净利预计同比上升232%至252%至8.05~8.54亿元，我们认为主要是1）今年Q1国际空运及海运景气不减；2）去年同期受新冠肺炎疫情的影响，业绩基数（尤其是专业物流）较低。

风险因素：进出口贸易表现不及预期；中美贸易摩擦加剧；空运好海运价格大幅下跌。

投资建议：考虑到全球疫情仍较难得到彻底管控，跨境航空及海运物流市场供不起求、景气上行的局面料仍将持续以及公司预计今年Q1业绩大增，我们调整公司2021/22年归母净利预测至33.5亿/38.0亿元（原预测34.2亿/38.5亿元），新增2023年净利预测41.3亿元，现价对应PE为9/8/8倍，维持“买入”评级。