安信国际-中国奥园-3883.HK-进入城市更新项目收成期-210401

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中国奥园2020年收入同比上升34.2%，毛利率同比下降约4.6个百份点至25.1%。

归母净利润上升40.6%至59.1亿元。

我们估算奥园的经常性核心净利同比上升2.8%至40.6亿元。

公司全年派发股息每股0.77元，同比上升40%，分派比率维持35%。

除了资产负债率略房企超融资新规的指引外，其余两项都合符规定要求。

奥园主动管理债务，目标2021-23年间每年减少5%有息负债，以优化资产负债结构。

公司2020年从城市更新项目转化而来的新增土储占16%，进入收成期。

估计存量城市更新项目总货值约约6,730亿元，加上确权土储约6200亿元，奥园掌握万亿销售资源，支持未来发展，维持对奥园的买入评级，目标价每股16港元。

报告内容维持较佳股息分派。

中国奥园2020年收入同比上升34.2%至677.9亿元，毛利润同比上升13.2%至170.1亿元，毛利率同比下降约4.6个百份点至25.1%。

管销费用率同比改善0.4个百份点至8.6%，营业利润同比上升6.7%至111.5亿元，归母净利润上升40.6%至59.1亿元。

扣除投资物业公平值变动、汇兑差额净额变动等一次性收益或亏损后，我们估算奥园的经常性核心净利同比上升2.8%至40.6亿元，核心净利率微降1.8个百分点至6.0%。

公司全年派发股息每股0.77元，同比上升40%，分派比率维持35%。

目标年减债务5%。

截至2020年底，奥园总资产约3257亿元，总债务约2714亿元，扣除来自客户的合约负债后，负债对资产的比率约78.9%，略高于规定的70%。

期末现金约700亿元，一年内到期有息负债约523亿元，现金短债比约134%，优于规定的100%。

总有息负债及净债务分别为1149亿元及448亿元，总资本约543亿元，净杠杆比率约82.7%，低于规定的100%。

奥园主动管理债务，目标2021-23年间每年减少5%有息负债，以优化资产负债结构。

掌握万亿销售资源。

公司2020年新增2015万平米之土储，新增货值约2400亿元。

按货值计算，来自城市更新及产业拿地之项目约占16%、招拍挂占27%、收并购57%，城市更新项目拿地占比进一步提升。

截至2020年底，总土储约5718万平米，预计可售货值约6200亿元，此外奥园还有60个处于不同阶段的城市更新项目，预计额外提供可售资源约6,730亿元。

确权土储加上城市更新项目总货值估计约13,000亿元。

奥园2020年合约销售额约1330亿元，据克而瑞排名第29位。

公司目标2021年销售额1500亿元，相当于增长12.7%。

维持买入评级。

奥园深耕大湾区多年，在城市更新项目获取上拥有绝对优势，公司预计未来3年可转化1,600亿元货值之城市更新项目以补充土储，在土地供应双集中政策下，突显公司在旧改上的比较优势，减低对招拍挂及收并购拿地的依赖，我们继续看好奥园的长远发展，维持对奥园的买入评级，目标价每股16港元。

风险提示：房地产调控政策、旧改转化的不确定性。