华西证券-国金证券-600109-20Q4的IPO份额有所下滑，全年业绩同比+43%-210401

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　　事件概述
　　公司发布2020年年报，营业收入60.6亿元，同比增长39.4%；归属于母公司股东的净利润18.6亿元，同比增长43.4%；ROE为8.63%，同比+2.17pct。
　　分析判断:
　　投行、经纪同比增幅较大，贡献最大业绩增量
　　分项业务增速来看，投行业务收入16.7亿元，增速最高，同比+84.9%；经纪业务收入16.5亿元，同比+44.8%；净利息收入9.5亿元，同比+22.6%；资管业务收入1.1亿元，同比+18.1%；自营业务收入14.0亿元，同比+12.4%。
　　业绩贡献来看，投行业务对于业绩增量贡献最大，为45%；其次为经纪业务，贡献30%；利息净收入贡献10%；自营收入与其他业务分别贡献9%和4%；股权投资与资管业务分别贡献4%和1%。
　　全年投行业务IPO、核心债业务市占率提升，但20Q4IPO市场份额下滑
　　公司坚持长短结合、股债并举，加大科创板及创业板项目开拓，同时重视债券业务投入，在特色行业领域持续发挥竞争服务能力优势。据Wind数据，公司全年IPO承销规模171.9亿元，同比+633%，市场份额同比增加2.79pct至3.72%；核心债融资规模891.0亿元，同比+546%，市场份额增1.39pct至1.89%。全年投行业务收入16.7亿元，同比+85%。
　　但四季度IPO承销金额只有24.1亿元，市场份额2.76%，低于前三季度的3.95%。
　　经纪业务收入大幅增长；资管业务规模继续下降但资管净收入提升
　　得益于市场交投活跃，公司2020年代理买卖证券净收入16.5亿元，同比+44.8%；但股票交易市场份额有所下滑，20年公司股票交易额4.7万亿元（不含机构席位租赁交易），市场份额1.12%，同比降0.10pct。
　　受资管新规影响，报告资产管理业务规模继续下滑，期末规模857亿元，同比-17%；但资管净收入1.14亿元，同比+18%。
　　自营业务规模提升收益率持平，投资收益同比+12.4%；两融余额大增利息净收入同比+22.6%
　　报告期末，公司自营投资规模227.5亿元，全年平均投资规模221.1亿元，同比+13%，投资收益率6.31%，同比基本持平。公司2020年保持稳健投资策略，严格控制风险优化资产配置，谨慎开展投资及尝试创新投资品种，获取了稳健投资回报。
　　公司融资融券业务大幅增长，报告期末146亿元，同比+65%，市场份额小幅提升0.03pct至0.90%。利息净收入9.5亿元，同比+22.6%。
　　投资建议
　　鉴于监管环境趋严，我们调降了投行承销规模并调低盈利预测，预计公司2021/2022年归母净利润分别为20.52/22.59(此前预测值分别为24.27/27.47亿元)，新增2023年归母净利润25.32亿元。目前估值约1.79倍2021PB，鉴于公司较高的并购预期，维持此前的“增持”评级。
　　风险提示
　　股债市场大幅波动自营投资收益下滑；股票市场波动股票质押业务风险；市场交易萎缩；资本市场改革进展不及预期；证券行业对内对外开放可能对业务带来冲击。