西南证券-君实生物-1877.HK-业绩增长迅速，中和抗体贡献突出-210331

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　　业绩总结：公司2020年实现营业收入15.9亿元（+105.8%），实现归母净利润-16.7亿元，扣非归母净利润-17.1亿元。其中Q4营业收入5.8亿元（+135.5%），实现归母净利润-5.5亿元。
　　特瑞普利大幅增长，商业化团队建设卓有成效。特瑞普利单抗实现收入10.0亿元。公司商业化团队达到900余人，预计同比达到翻倍以上增长。产品覆盖范围扩增至约300个城市的约1500家医院以及超过1100间药房。并且公司在商业化策略上进行创新改革，将非核心市场交由阿斯利康推广，鉴于阿斯利康在基层市场的多年深耕，将有望明显提升公司整体商业化能力。海外市场方面，公司在2021年2月将特瑞普利的美国/加拿大权益授权给Coherus公司，鼻咽癌有望成为海外最先获批的适应症。
　　中和抗体在海外顺利推广，预计2021年有望贡献明显业绩增量。预计中和抗体实现收入1亿元；中和抗体技术许可收入4.1亿元。2021年2月，抗SARS-CoV-2单克隆中和抗体获得FDA授予的紧急使用授权（EUA）用于治疗伴有进展为重度COVID-19和/或住院风险的轻中度COVID-19患者。海外三期临床数据显示，公司授权给礼来的中和抗体JS016与bamlanivimab双抗体疗法可使COVID-19住院和死亡风险降低70%。礼来预计在2021年中之前提供高达100万剂etesevimab（JS016或LY-CoV016）用于双抗体疗法，其中第一季度将完成超过25万剂的生产。若能顺利达到这一预期，公司获得的分成及里程碑付款将有望大幅增厚公司业绩。
　　公司持续布局研发，后续管线逐渐丰富。公司2020年研发费用为17.8亿元（+87.9%），预计主要由于特瑞普利单抗多个大适应症均处于三期临床，投入较大。根据进度来看，2021年特瑞普利单抗有望上市的适应症包括：鼻咽癌一线疗法、尿路上皮癌二线疗法在国内上市，鼻咽癌的三线疗法获得FDA批准上市。此外，公司早期研究成果逐渐进入临床阶段，自2020年初以来，公司陆续披露了5个新靶点药物进入临床，其中抗TIGIT单抗为中美双报。这些靶点均具有较大潜力，有望引领未来新药领域增长。目前公司各个阶段产品管线逐渐丰富，从数量来看，临床前13项、临床一期10项、临床二期1项、临床三期3项。
　　盈利预测：预计公司2021-2023年EPS分别为人民币-0.31/-1.20/-0.75元。在国内PD-1单抗市场竞争日趋激烈的情况下，公司积极开发广阔的海外市场，充分挖掘特瑞普利单抗在全球范围内的商业价值。国内特瑞普利单抗销售维持高速增长，公司通过自主研发&对外合作方式不断丰富产品管线，奠定公司长远发展基础。中和抗体有望在2021年贡献可观业绩。建议积极关注。
　　风险提示：在研管线研发进展不及预期；海外销售不及预期；未来上市产品不能进入医保的风险。