中原证券-金博股份-688598-年报点评：下游需求旺盛，碳基复合材料龙头有望强者恒强-210401

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　　事件:
　　公司发布2020年年报，全年实现营业总收入4.26亿元，同比增长78.05%；归属于上市公司股东的净利润1.69亿元，同比增长117.03%；经营活动产生的现金流量净额0.41亿元，同比转正；加权平均净资产收益率19.66%，同比减少12.46个百分点；基本每股收益2.35元。
　　点评：
　　热场材料市场需求紧俏，量增利升驱动业绩高速增长。2020年公司营业收入大幅度增长，主要受硅片制造需求旺盛，碳基复合材料销量大幅提升影响（2020年销量为448.37吨，同比增长101.12%，均价93.48万元/吨，同比下滑10.75%）。值得关注的是，公司通过改善管理、扩大规模、优化工艺和创新技术，提高了单位生产设备的生产效率，最终提高产品盈利水平（2020年热场系统系列产品毛利率62.98%，同比提升0.91个百分点）。同时，公司期间费用控制良好且规模效应显现，销售费用、管理费用、研发费用同比增幅分别为26.71%、49.25%和19.62%，均低于同期收入增幅。得益于需求增长，公司销售回款良好，全年经营活动产生的现金流0.41亿元，同比大幅度转正，盈利质量提升。
　　未来两年产能扩张显著，碳基复合材料龙头地位巩固。作为行业标准制定者和唯一一家进入工信部第一批“小巨人”企业名单的碳基复合材料企业，其核心产品市占率行业领先。新增、替换和改造需求旺盛，碳基复合材料市场呈现供需偏紧状态。产能限制成为影响公司发展的重要因素。公司先进碳基复合材料200吨/年一期项目于2021年1季度达产，350吨/年二期项目将于2021年中投产。同时，公司拟发行可转换公司债券用于600吨/年的产能扩张项目将于2022年10月竣工验收投产。因此，预计公司2021年底、2022年底产能有望达980吨、1550吨，供给弹性显现。需求端，受隆基股份、晶科能源、上机数控等公司客户的产能扩张对碳基复合材料需求影响，仅三家客户签订的框架协议对应产能占比超过60%。由于碳碳复合材料是单晶拉制炉热场系统的关键部件，产品质量关系热场系统的安全性和经济性，因此，存在较高行业准入壁垒和客户粘性，短期被替代概率低。
　　制定限制性股票激励计划，良好激励机制有望激发企业活力。公司拟采取限制性股票激励计划，拟授予对象为公司的董事、高级管理人员、核心技术员工等，授予价格为80元/股，数量100万股。其中，本次限制性股票激励计划对授予对象考核的A档业绩考核目标为21年净利润同比增长80%，2021及2020年净利润合计较2020年增长300%。本次考核制定的业绩目标增速较高，一方面，体现对管理层的敦促压力；另一方面，体现企业对碳基复合材料行业发展和公司发展前景的良好预期。
　　维持公司“增持”投资评级。预计2021、2022年全面摊薄EPS分别为3.63元、5.52元，按照3月31日168.90元/股收盘价计算，对应PE分别为46.5和30.6倍。公司目前估值水平相对于前期已经较大幅度调整，考虑到公司在碳基复合材料领域的领先地位和产能扩张进度，公司未来成长预期良好，维持公司“增持”投资评级。
　　风险提示：新增产能投放进度不及预期；客户集中度较高，客户需求不及预期；行业新增产能导致产品销售价格下滑风险。