中信证券-中国新华教育-2779.HK-2020年年报点评：利润超预期，转设推进顺利-210402

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公司2020年业绩超预期，随2021年疫情影响逐渐消除，叠加红山和临床医学院两所学校转设，未来利润增长可期。

据此，微调公司2021年、维持2022年、新增2023年EPS预测至0.24/0.27元/0.31元（原2021年EPS预测为0.23元），维持“买入”评级。

业绩超预期，净利润+20%。

1）收入及利润：2020年公司收入为4.79亿元/+9.4%，全口径收入（加上红山和临床医学院）为6.50亿元/+26.5%，其中住宿费退费1670.7万元（全口径下退费2139.1万元）。

净利润/经调整净利润分别为3.25/3.21亿元，同比+20.2%/8.4%，若加回退费，则经调整净利润为3.42亿元/+15.6%。

2）成本及费用：2020年成本管控良好，毛利率提升5.3pcts至64.96%，主要系疫情下职工薪酬减少（由0.98亿元下降至0.91亿元）以及学费提升所致。

行政开支下降29%至0.67亿元，销售及行政费用开支下降24%至0.78亿元。

其他收入下滑7%至1.07亿元，主要系租金收入及政府补助下降，临床医学院及红山学院托管收益由978万元增加至2531万元。

优化生源结构，带动学费提升。

2020年学费收入4.48亿元/+14.4%，住宿费收入0.31亿元/-33.3%，学费增长主要系本科生占比提升。

截至2020年12月31日，公司在校生数达46415人/+2.6%，其中全日制在校生达42541/+6.8%，本科生达30,969人。

分学校看，1）新华学院2020年在校生人数为27,629/-4.3%，其中本科生达20,340人/+6%。

2020/21学年实现新招本科生6,042人/+21%；2）新华学校2020年全日制在校生人数为6,027人/+8.0%，普通中专学费由9000~11400元/人提升至9000~16000元/人；3）安徽医科大学临床医学院2020年在校生人数达到2,831人/+61.7%；4）红山学院2020年在校生人数为9,928人/+9.7%。

转设顺利推进，加速并表节奏。

1）红山学院预计在3Q21-4Q21完成转设，临床医学院预计3Q21完成转设，公司无需缴纳任何转设费用，转设完成后学费和学额预计会有大幅提升，且两所学校将有望并表。

2）临床医学院新校区一期以及红山学院新校区预计均在2021/22学年投入使用，其中红山学院新校区容量达25000人。

未来，随着两所学校转设并表以及新校区投入使用，预计会为公司带来较大的增量。

风险因素：外延收购速度不及预期的风险，收购整合效果不及预期的风险，《民促法实施条例》政策不确定性风险，专升本扩招配额不确定性风险，事业部拓展不及预期风险。

投资建议：公司2020年业绩超预期，随2021年疫情影响逐渐消除，叠加红山和临床医学院两所学校转设，未来利润增长可期。

据此，微调公司2021年、维持2022年、新增2023年EPS预测至0.24/0.27元/0.31元（原2021年EPS预测为0.23元），维持“买入”评级。