中诚信国际-高收益债市场研究系列之（三）：中国高收益债市场渐具雏形，配套制度建设有待进一步完善-210402

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　　2014年“11超日债”违约开启国内信用债违约先河，债券市场刚性兑付逐步打破，信用风险加速暴露，债券市场分化加剧，高收益债市场渐具雏形。官方对高收益债暂无明确定义，且市场也未形成统一定义，中诚信国际结合存量债券收益率分布特点及再融资情况，考虑到主流投资机构风险偏好及负债端限制，将高收益债的研究范围扩大至具有一定再融资能力但存在较高风险溢价的债券，最终以到期收益率不低于6%的标准界定高收益债。截至2020年底，高收益债券市场存量规模约为4.17万亿元，占狭义信用债存量的18.20%。然而债券市场相关制度建设暂不完善，一定程度制约了高收益债市场的进一步发展。本文为系列报告第三篇，试图从发展历史、市场结构、风险收益特征、市场环境四个维度对中国高收益债市场进行剖析，探究其面临的机遇与挑战。
　　中国高收益债定义及发展历史
　　暂无官方明确定义和市场统一定义，中诚信国际拟采用到期收益率不低于6%作为高收益债界定标准；
　　萌芽期（2007-2010年）：2007年经济过热下货币政策收紧基准利率中枢上移、2008-2009年全球金融危机爆发信用利差走阔，分别提高了无风险利率和风险溢价，高收益债持续成规模发行；
　　成长期（2011-2014年）：宏观经济下行压力加大，叠加监管政策趋严，信用风险开始释放，高收益债市场规模快速增长；
　　稳定期（2015年至今）：债券违约逐渐“常态化”，高收益债市场进入稳定期；
　　中国高收益债市场结构：城投债占比超六成，评级中枢低于产业债
　　城投债收益率以6-10%为主，超三成国企债为“堕落天使”；
　　主体评级AA和AA+规模占比超七成，产业债评级中枢高于城投债；
　　私募债规模占比近四成，城投以私募债、一般企业债和定向工具为主；
　　发行期限以中长期为主，城投债发行期限长于产业债；
　　行业分布以基投、地产为主，江苏、湖南等五省城投债超2000亿元；
　　中国高收益债风险收益特征：城投债提供稳定回报，信用债违约率波动上升
　　高收益债投资表现优于国债和高等级信用债，其中城投债提供稳定回报；
　　信用债违约率波动上升，违约债券回收率呈U型分布；
　　中国高收益债市场环境：监管分割限制债券市场效率提升，互联互通、投资者保护正在有序推进
　　多头监管一定程度制约债券市场效率提升，互联互通正在有序推进；
　　投资者多为风险偏好较高的基金专户、私募基金等，需求体量有限；
　　信披规则统一且违规处罚力度加大，但投资者保护条款应用不足；
　　违约处置效率较低，债务重组时间较长，投资者维权难度大。