东兴证券-赣锋锂业-002460-2020年报点评：锂盐业务结构性扩张，多元化锂业巨头具持续成长性-210402

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事件：公司发布2020年报。

公司2020全年实现营收55.24亿元，同比+3.41%；归母净利润10.25亿元，同比+186.2%；扣非归母净利润4.02亿元，同比-42.08%；基本每股收益0.79元，同比+182.14%。

多元化锂原料供应渠道不断拓宽：公司持续获取全球范围内优质锂资源，并逐步侧重卤水与锂黏土资源开发。

2020年增持Cauchari-Olaroz盐湖股权至51%，2021年墨西哥Sonora项目股权增持至50%，并拟收购柴达木一里坪锂盐湖项目49%股份。

据我们测算，未来公司锂资源量有望达到5050万吨，权益资源量2450万吨（折LCE），国内锂资源龙头地位稳固。

上中下游协同并进，2025年有望形成20万吨LCE锂盐供应能力：随着马洪三期项目的投产，公司当前在国内已形成“4.05万吨碳酸锂+8.1万吨氢氧化锂+1600吨金属锂”的冶炼产能。

未来新增产能将着力于：1）Cauchari-Olaroz年产4万吨电池级碳酸锂项目（预计2022H1试车生产）；2）Mariana锂钾盐湖（计划2021年开工建设）；3）Sonora黏土项目2万吨氢氧化锂产能（预计2023年建成）；4)拟收购柴达木一里坪锂盐湖1万吨碳酸锂产能。

公司锂盐供应能力拾级而上，计划到2025年实现20万吨LCE生产规模（10万吨矿石锂+10万吨卤水及黏土锂），较2020年有效产能增幅243%，成长性凸显。

锂盐业务结构性扩张，至2023年毛利或有5倍增长空间：锂盐作为公司的核心业务（营收占比77%），板块表现决定了公司整体的经营质量。

公司锂盐2020年实现产销5.43/6.3万吨，同比+0.1%/+30.1%，销量增长明显且库存得到有效去化（同比降59.4%），一定程度上抵消前三季度锂价低迷的负面影响。

受益于20Q4锂行业供需改善推动的价格上行，公司盈利能力出现结构性改善，表现在Q4单季度营收同比+44%至16.3亿元，毛利率环比+5.46pct至27.5%，创近六个季度最高水平。

考虑到2021年以来锂价持续走高且锂精矿长单价格调整相对滞后，我们认为公司碳酸锂业务毛利率有望大幅攀升至40%以上；此外，公司电池级氢氧化锂产品由于进入全球一线电池厂及主机厂供应链，长单定价模式下或继续获得稳定溢价。

考虑到锂盐业务结构性扩张，2023年毛利贡献或达54.5亿元，较2020年提升503%。

锂电池板块有望持续发力：公司2020年锂电池业务营收12.68亿元，同比+110.3%，毛利率+1.57pct至15.36%。

公司目前具备东莞3000万只/年聚合物电池+30万只/日TWS电池+1GWh磷酸铁锂电池（未来扩至3GWh）的锂电产能，以布局多个细分市场。

各产线满产后有望形成3.28亿元毛利贡献，较当前+69%。

盈利预测及评级：新能源汽车需求持续向好，锂资源供给端增量有限，供需格局改善情形下锂价已重回上行通道。

公司作为全球锂盐龙头供应商之一，有望进一步受益产能扩张、客户绑定优势带来的市占率提升；当前锂原料稀缺性逐步凸显，公司的多元化锂资源布局战略有助于实现成本控制和盈利能力的提升。

我们预计公司2021-2023年实现营业收入90.47/122.96/146.90亿元，实现归母净利润15.91/22.32/27.33亿元，EPS分别为1.19/1.67/2.04元，对应PE为80.2/57.2/46.7X，维持“推荐”评级。

风险提示：下游需求不及预期；锂价大幅下跌；项目投产不及预期，运输风险。