华西证券-人瑞人才-6919.HK-FY2020业绩先抑后扬、看好灵活用工及BPO高增长-210330

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公司概况：2020年业绩先抑后扬、增速略超预期2020年营收同比增23.7%至28.3亿元、20H1/H2同比增11%/35%，经调整净利同比增36.5%至1.83亿元、20H1/H2分别同比增-9%/72%，受疫情影响及疫情后恢复加速。

20年毛利率下降0.9pct至9.6%，受灵活用工需求波动影响，销售+研发+行政费用率下降1.4pct至5.0%，经调整净利率上升0.6pct至6.5%，得益人均管理半径232人、较同业150人高50%以上。

灵活用工：强化大客户及技术优势，加码IT人才外包2020年灵活用工收入25.76亿/+19.8%（如果加回让利客户的社保减免则+28.9%）、毛利率7.4%/-1.5pct，其中在岗人数+42%至3.58万人。

未来：（1）强化大客户优势、创收，TOP5客户贡献53%、老客户贡献82%，一方面老客户收入增长31%、同时新拓展多个垂直领域；（2）强化技术优势、提效，着力打造职业生态链、求职者大数据中台、社群运营工具箱、人瑞IT招聘平台、升级外包项目管理系统（外包员工离职率下降0.9pct至9.0%）；（3）加码IT人才外包、高端化：成立IT人才外包事业部、年内增加数10家客户，且人瑞IT招聘平台上线、2020年12月某金融科技公司IT人才外包项目三家供应商中排名第一，将通过「合伙人创业计划」快速提升人瑞IT人才外包的服务经验，并计划通过投资的方式参股1-2家IT人才社区平台公司。

BPO业务：依托灵活用工，场地迅速扩张2020年BPO收入1.51亿/+191%、毛利率16.0%/+0.9pct。

公司BPO以灵活用工业务为基础、2017-20年收入从0.02亿增至1.51亿元，在人才端投资合作迅腾集团保证了BPO员工的快速招聘；同时在业务端开展外延式合伙人创业计划保证了BPO经验的快速衔接。

目前BPO场地除了辽宁营口、山东泰安外逐步覆盖新疆石河子、四川泸州、成都青羊区，实现快速扩张。

盈利预测与投资建议：预计公司2021-23年营收40.3/54.0/69.3亿元、同比增速42%/34%/28%，经调整净利润2.50/3.38/4.42亿元、同比增速36%/35%/31%，给予21年25倍PE对应合理市值62亿人民币、目标价47.5港元（1港元=0.84元），看好未来公司灵活用工及BPO业务高成长，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示宏观经济波动风险、新经济行业增速不稳定、公司战略执行不达预期。