天风证券-思考乐教育-1769.HK-2021收入利润有望快速增长，精细化运营实现长久健康发展-210403

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2020年3月31日，思考乐教育发布2020财年业绩公告（2020.1.1-2020.12.31）。

FY20思考乐教育营收7.49亿人民币，同比增长5.3%。

具体来看：学业备考课程收入7.39亿元（占比98.70%），同比增加6.19%；初阶小学素质教育课程收入0.10亿元（占比1.30%），同比减少35.91%。

营收增加主要由于公司入读学生人次总数及辅导课时数增加，主要原因为学习中心总数由2019年的100个增加2020年的152个。

然而，该增加部分被常规课程每个辅导课时平均学费由2019年的人民币82.3元减少至2020年的人民币73.5元所抵销。

截至2020年底公司资产负债表中现金及等价物为4.43亿元。

FY20主营业务成本4.89亿元，同比增长19.89%。

FY20毛利为2.61亿元，同比减少14.30%；毛利率为34.8%，同比-7.9pct。

毛利率下降主要原因为(i)2019及2020年新开设的学习中心处于爬坡期，产生的收益相对有限，而相关成本（如与该等学习中心相关的使用权资产摊销、薪金及福利的成本）仍是固定的；及(ii)疫情期间，线上授课产生的额外开支数额相当大。

管理费用1.52亿元，同比增长15.2%，管理费用率20.34%，同比增加1.75pct。

管理费用增长的主要原因是公司的学习中心网络扩张及业务增长使得行政人员的薪金及福利增加人民币0.4亿元。

然而，该增加部分被公司于截至2019年就股份于2019年6月在联交所上市产生非经常性上市开支人民币0.258亿元减少所抵销。

销售费用0.23亿元，同比增长7.6%，销售费用率3.10%，同比增加0.07pct。

该增加主要原因是(i)学习中心网络的扩张导致我们客服人员增加；及(ii)疫情后本公司为推广其品牌及服务而举办的家长研讨会及讲座相关之广告及展览开支增加。

然而，该增加部分被业务活动相关之酬酢开支减少所抵销。

研发费用0.57亿元，同比增长26.1%，研发费用率7.60%，同比增加1.25pct。

研发费用增加主要是研发人员数量增加导致薪金及福利增加人民币0.082亿元。

财务费用0.36亿元，同比增长52.9%。

主要由于租赁负债的利息开支增加人民币0.101亿元以及借款增加人民币0.025亿元。

FY20调后净利0.97亿元，同比减少28.9%；调后净利率为12.92%，同比减少6.19pct。

给予买入评级。

下调盈利预测，给予买入评级。

K12培训资产具备较大成长空间，思考乐坐享大湾区人口红利，管理团队极富干劲，合伙人制激励到位。

由于2021年上半年疫情反复及教培整顿，我们下调公司的净利预测，21年净利润由2.8亿元下调至1.9亿元，22年净利润2.6亿元，PE分别为21x、16x。

风险提示：开点速度不及预期；招生不及预期；教培行业政策尚未落地；。