安信证券-海尔智家-6690.HK-净利率大幅改善，Q4单季度业绩超预期-210404

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■事件：海尔智家公布2020年年报。

公司2020年实现收入2097.3亿元，YoY+4.5%；净利润113.2亿元，YoY-8.2%。

折算2020Q4单季度实现收入553.1亿元，YoY+9.5%（剔除卡奥斯影响后的备考口径YoY+20%）；净利润33.0亿元，YoY+169.0%。

公司拟向全体股东每股派发现金红利0.366元（含税），分红占当期业绩38.3%，按最新收盘价计算股息率1.2%。

2020Q4海尔国内外收入快速增长，盈利能力持续改善，拉动公司Q4业绩超预期。

我们认为，海尔高端化、全球化进入收获期，收入、业绩长期持续增长的逻辑清晰。

■2020Q4海尔国内收入稳定增长，盈利能力显著改善：2020年海尔中国智慧家电分部收入规模达989亿元，YoY+7%。

我们测算，2020Q4单季度海尔国内家电业务对外收入YoY+12%，其中，冰箱（YoY+7%）、洗衣机（YoY+4%）、水家电（YoY+11%）三大业务稳定增长，空调（YoY+33%）、厨电（YoY+72%）业务快速增长。

海尔套系化拉动前期薄弱品类快速增长，三翼鸟场景方案有效带动公司成套产品销量YoY+41%；其中高端智慧成套销量YoY+63%。

国内业务盈利能力持续提升，Q4单季度国内家电业务经营利润率达8%，环比Q3提升3pct，同比19Q4提升8pct，渠道改革持续拉动公司国内经营效率提升。

■2020Q4海尔海外收入快速增长，盈利能力如期改善：2020年海尔海外收入1006.2亿元，YoY+8%，其中2020H2YoY+16%。

我们测算，2020Q4单季度海尔海外收入YoY+17%。

海尔在海外市场的表现优于行业，份额持续提升，2020年美国家电行业规模YoY+5%（欧睿），海尔在美国收入YoY+10%；2020年欧洲大家电市场规模YoY+4%，海尔在欧洲收入YoY+9%。

海尔在海外其他地区收入也实现了正增长（YoY+5%）。

2020H2海尔在海外市场加速增长，美国、欧洲收入分别同比增长13%、23%。

利润端，海尔海外业务利润率持续改善，我们测算Q4海尔海外业务经营利润率环比Q3提升2pct，同比19Q4提升2pct。

■高端品牌卡萨帝继续保持高速增长：根据公告，2020年卡萨帝净收入达到87亿元，YoY+17%。

2020Q4卡萨帝收入YoY+35%。

2020Q1线下渠道受疫情影响较大，卡萨帝销售多数在线下门店展开，我们预计2021Q1卡萨帝受益于低基数将保持快速增长。

长期来看，卡萨帝经过长期培育已经成为中国高端家电市场的领军品牌。

随着三翼鸟001号店不断扩张，卡萨帝成套销售有望拉动海尔国内各项业务的快速增长。

卡萨帝较强的盈利能力也将持续改善海尔的利润结构。

■降费提效显成果，公司财务表现大幅改善：2020Q4公司单季度销售费用率同比-2.9pct，毛利率-销售费用率同比+4.3pct，管理费用率同比-1.0pct。

Q4毛利率-销售、管理、研发、财务费用率同比+5.3pct，环比+2.3pct。

Q4公司经营活动净现金流119亿元YoY+80%，公司Q4应收票据及应收账款同比+51亿元，应付票据及应付账款同比+45亿元，公司对上游的议价能力加强，对渠道的支持力度有所提升。

■投资建议：海尔是中国家电企业全球化发展排头兵，在海外已拥有完善的品牌、渠道、供应链布局，海外利润率改善空间较大。

此外，公司以零售为导向，深化数字化变革，通过高端化、套系化、场景化销售模式，助力国内家电业务开源节流。

因为公司盈利能力改善进度超预期，我们上调盈利预测，预计公司2021~23年EPS分别为1.40/1.70/1.99元。

■风险提示：人民币大幅升值；行业竞争加剧导致利润率改善不及预期。