华安证券-神火股份-000933-量价齐升赋弹性，开启发展新篇章-210407

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主要观点：公司事件公司披露2020年年报：1）公司全年实现营业收入188.09亿元，同比增长7.25%；实现归母净利润3.58亿元，同比减少73.26%；扣非后归母净利润0.87亿元，同比增长105.53%；公司归母净利润同比下降主要原因是2019年同期确认高家庄煤矿探矿权转让收益以及房地产业务的转让收益，导致上年同期对比基数较高；相比较而言，扣非后归母净利润实现显著增长，主要原因是公司电解铝业务的盈利能力显著增强。

2）从单四季度看，公司Q4实现营业收入57.27亿元（同比+28.7%），实现归母净利润-1.34亿元（同比+88.6%）；扣非后归母净利润-2.12亿元（同比+83.4%）。

3）公司产能情况：电解铝170万吨（其中，新疆煤电80万吨，满产；云南神火90万吨，已投产75万吨）、装机容量2000MW、阳极炭块56万吨，铝材10万吨、铝箔2.5万吨、神隆宝鼎年产10.5万吨铝箔项目在建。

电解铝板块：量价齐升，扣非业绩同比显著增长。

云南神火：项目二期45万吨分段快速建成，成为2021年电解铝产能增量贡献主力，创造“神火速度”。

1）生产情况：二期一段15万吨电解铝2020年12月底通电，二段于2021年2月初通电，三段6月前或可完成投产，预计年底实现整体产能规模90万吨，产量80万吨。

2）经营情况：实现电解铝销售20.68万吨，利润总额5.28亿元，单吨净利达2553元/吨，增加归属于上市公司净利润1.76亿元。

新疆神火：整体生产经营较为稳健，保持80万吨产能满产状态。

1）售价方面，公司新疆地区电解铝产品不含税售价同比增248.31元/吨，增利1.98亿元（80万吨248.31元/吨）；2）成本方面，受主要原材料氧化铝和阳极炭素价格降低的影响，单位完全成本同比下降550.78元/吨，增利4.39亿元（80万吨550.78元/吨）。

电解铝单吨净利约为1522元/吨，相比较云南神火，新疆地区电解铝利润仍具备较大上升空间。

铝价上涨+成本降低贡献利润增量总计6.37亿元，归母净利润同比增4.86亿元。

煤炭板块：公司定增发行旨在积极推进供给侧结构性改革，优化资本结构，优质资源整合已初现成效。

报告期内公司完成非公开发行，募集资金20.49亿元，资金将主要用于梁北煤矿改扩建以及偿还银行借款等用途。

截至目前，公司煤炭核定产能累积达到645万吨，分别集中在永城矿区和许昌/郑州矿区。

其中，许昌矿区：综合生产成本（单位完全成本同比降低19.93元/吨）和售价（不含税售价降低67元/吨）双方面因素影响，全年实现利润总额2.54亿元，归母净利润1.45亿元，同比减少1.02亿元；永城矿区：综合生产成本（单位完全成本同比降低181.55元/吨）和售价（不含税售价降低110.99元/吨）的影响，减利3.30亿元。

梁北矿预计2021年8月完成项目竣工验收，我们认为该项目的建成达产，有望成为公司煤炭板块新的利润增长点。

预计公司2021年主营业务实现经营性利润总额30亿元，业绩释放可期。

公司明确2021年生产经营计划以及经营目标30亿元，业绩释放可期。

1）在生产经营计划方面，主营产品产量计划基本与上年同期持平。

公司将强化成本管控，通过精细化管理方式提高煤炭及电解铝生产成本管控精准度，预计煤炭及电解铝完全成本分别将至670元/吨（-30元/吨，同比-4.29%）、10400元/吨（-351元/吨，同比-3.27%）；2）从经营目标方面看，公司首次明确主营业务经营性利润目标，计划2021年全年实现30亿元，经营业绩或积极释放。

在“碳中和”、“碳达峰”的政策预期背景下，电解铝行业继续维持高景气度，我们认为铝价将继续维持高位；同时，电解铝生产企业的盈利能力稳定性以及确定性的不断改善，都将有效推动公司积极释放经营业绩。

投资建议在“碳中和”以及“碳达峰”的政策预期背景下，国内电解铝产能释放受限，且氧化铝等主要原材料价格上行空间有限，电解铝利润有望继续维持高位。

2021年，公司不仅产能有大规模增量，而且受益于云南水电资源优势，为电解铝赛道同时具备alpha和beta属性的优质标的。

在盈利预测方面，我们预计公司2021-2023年的营收分别为272.08/288.55/289.58亿元，分别同比增长44.7%/6.1%/0.4%；对应归母净利润分别为28.27/31.19/33.37亿元，分别同比增长688.9%/10.3%/7.0%。

当前股价对应PE分别为8X/7X/7X，给予“买入”评级。

风险提示云南神火二期三段投产不及预期；煤铝价格大幅下跌；“碳中和”、“碳达峰”等相关政策落地不及预期。