安信国际-蓝月亮-6993.HK-新品推出带来新动力，渠道优化推动市场下沉-210408

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事件：蓝月亮公布2020年度财务表现，全年录得营收69.96亿港元，同比微降0.8%；毛利率为64.5%，同比增加0.3pp；归母净利润为13.1亿港元，同比增长21.3%，净利率为18.7%，同比增长3.4pp。

我们给予公司2022年35倍PE，调整目标价至13.0港元，较现价有18%的上升空间，维持“买入”评级。

报告摘要收入略有下滑，新品有助未来增长蓝月亮2020年营收达69.96亿港元，同比微降0.8%，主要归因于衣物清洁护理产品的销售下跌。

分品类看，衣物清洁护理收入为55.96亿港元，同比下滑9.4%，主要是疫情期间居民出行频率降低、衣物清洁需求减少及线下渠道客流量下降导致的；由于疫情使得居民健康意识提升，洗手液、清洁剂等产品销量快速增长，个人清洁护理收入同比增长99.7%至8.36亿港元，家居清洁护理收入同比增长24.5%至5.65亿港元，一定程度上抵消了衣物清洁护理产品需求下降的影响。

去年，公司拓展现有产品范围及开发清洁工具，推出月亮小屋洗碗网花，以及成功升级并推出了多款新品，包括蓝月亮浓缩柔顺剂、蓝色月光色渍净等。

随着疫情缓解，衣物清洁护理的销售有望恢复增长，个人清洁护理及家居清洁护理则可借助于新品的持续推出，成为公司增长的新动力。

渠道持续优化，全渠道布局2020年公司线上渠道录得收入37.74亿元，同比增长13.4%，收入占比提升至53.9%，主要是由于疫情使渠道从线下向线上的转变，公司巩固与主要电商平台的关系，深化产品渗透率并触达更多消费者；线下渠道受疫情影响较大，其中大客户（KA卖场和超市）贡献收入9.94亿港元，同比减少0.3%，分销商贡献收入22.28亿港元，同比减少18.2%。

公司持续加强与零售商和经销商的线下合作，扩大线下零售布局，涵盖至药店、化妆店、母婴店和加油站等新零售点。

通过全渠道布局的优化，公司有望进一步下沉到低线市场，占领更多市场份额。

毛利率水平保持稳定，控费带动净利润增长公司2020年毛利率为64.5%，同比增长0.3pp，毛利率保持相对稳定。

虽然主要原材料的价格从20Q4开始有大幅上涨，但由于毛利率较高的个人清洁护理和家居清洁护理产品的销售快速增长及新品的持续推出，使整体毛利率维持在较高水平。

费用率方面，销售费用率同比下降4.1pp至28.8%，主要是因为疫情之下销售团队暂时的精简降低了成本；管理费用率同比增长1.1pp至11.7%，主要是上市费用的影响。

整体来看控费效果显著，收入和毛利下滑的情况下依旧实现净利润的正增长。

维持“买入”评级，目标价13.0港元疫情的影响是短暂的，随着公司持续研发和推出新产品和渠道布局的优化，公司未来增长空间依旧可观。

但由于上年收入低于我们预期，且成本下降的空间有限，未来的利润上升空间可能有所下降。

综合考虑，我们调整公司2021-2023年EPS至0.29/0.37/0.45港元，给予公司2022年35倍PE，调整目标价至13.0港元，较现价有18%的上升空间，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行影响零售；业内竞争加剧；渠道拓展不及预期。