华创证券-金牌厨柜-603180-2020年报点评：衣柜与大宗渠道高增长，协同效应持续释放-210409

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事项：公司发布2020年年度报告。

2020年全年实现营业总收入26.40亿，同比增长24.20%；实现归母净利润2.93亿元，同比增长20.68%。

实现基本每股收益3.12元。

公司拟向全体股东每10股派发现金红利9.0元（含税），同时以资本公积向全体股东每10股转增4股。

评论：衣柜&大宗高增长，2020年靓丽收官。

公司单季度增速持续向好，其中2020年Q4单季度营收10.25亿，同比+38.75%（单Q1/单Q2/单Q3分别同比-3.93%/+10.69%/+30.75%）；归母净利润1.44亿，同比增长30.35%（单Q1/单Q2/单Q3分别同比-66.49%/+8.60%/+40.11%）。

分品类看，公司橱柜稳增的同时，衣柜及木门高速增长，2020年公司整体橱柜营收20.73亿元（同比+16.38%），整体衣柜收入4.99亿元（同比+63.46%），木门收入0.25亿元（同比+222.60%）；分渠道看，公司全年实现大宗收入8.93亿元（同比+76.84%）；零售渠道收入16.0亿（同比+4.25%）；境外收入1.08亿（同比+95.66%）。

预计未来公司厨衣木协同及渠道持续优化有望持续推动公司业绩快增长。

渠道及产品结构变化致短期盈利水平承压。

公司2020年毛利率32.73%，同比-3.11pct，净利率11.04%，同比-0.35pct。

其中报告期内公司整体厨柜受大宗渠道销售占比提升致毛利率同比-3.64pct至32.85%；整体衣柜随规模化提升，毛利率同比+2.82pct至29.65%；木门业务仍处于产能爬坡及业务拓展阶段，2020年实现毛利率0.34%，同比-10.27pct。

期间费用率方面，公司在疫情期间减少对户外大牌广告费投放，销售费用率同比-4.13pct至11.78%，股权激励费用摊销及孵化新品类致管理费用率同比+1.23pct至5.10%，研发费用率同比+0.19pct至5.08%，利息收入增加致财务费用率同比-0.18pct至-0.30%。

渠道建设稳步推进，预收账款高增长。

公司持续推进渠道网络建设，截至2020年末，公司共拥有门店2493家，其中金牌厨柜专卖店1585家（较年初净增26家），桔家衣柜专卖店722家（较年初净增202家），桔家木门专卖店181家（较年初净增118家），整装专卖店5家（较年初净增3家）。

大宗业务方面，公司加快衣柜、木门、厨电等品类在精装市场拓展，至报告期末公司与65家房地产企业签订战略集采协议，2020年大宗渠道收入占比提升至34%。

公司2020年末合同负债3.46亿元，同比增长达40%，表明公司接单数据持续向好，预计公司未来收入有望保持较快增长。

看好公司品类&渠道&产能拓展，维持“强推”评级。

公司作为区域性定制厨柜龙头企业之一，产能与渠道稳步扩张，长期发展实力强劲。

考虑到公司未来产能投放进度及品类协同效应，我们上调公司盈利预测，预计2021-2023年归母净利润为3.75、4.62、5.69亿元（原预测值分别为3.63、4.34、4.68亿元），EPS分别为3.63、4.47和5.51元，对应当前市值PE为21、17、14倍，维持87元/股目标价（对应2021年24xPE），维持“强推”评级。

风险提示：渠道拓展竞争加剧，房地产市场大幅波动，产能拓展不及预期。