安信证券-水井坊-600779-Q1量价双升推动业绩高增，拟进军酱酒-210411

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■事件：公司披露2020年业绩快报及2021年一季报预报。

2020年公司实现营业收入30.06亿元，同比下滑15.06%；实现归母净利7.31亿元，同比下滑11.49%。

2021Q1营收预计约为12.40亿元，同增约70.2%；归母净利约为4.19亿元，同增约119.7%。

■2020主动调整，库存低位，下半年开始补库和动销双景气。

2020年上半年，在疫情影响下公司加快推进核心门店的升级签约工作，着眼动销制定渠道激励，主动实施控货去库，推动社会库存于Q2末降至近2年最低位水平。

2020年下半年，公司加大挖掘宴席及团购需求力度，增加宴席奖励及消费者资源投放。

下半年经济向好，消费恢复明显，公司进入新业务年度，受益于消费场景恢复、核心门店规模扩张和渠道补库，Q3、Q4白酒收入连续实现18.9%、19.5%同比增长，销量同增16.9%、18.2%，预计增长主要由主力产品井台和臻酿八号贡献。

■2021开局喜人，量价双升助业绩高增，盈利能力显著提升。

21Q1公司动销显著提升，收入、销量、吨价分别同比增长70.2%、53.6%、10.8%。

Q1销量高增，反映次高端扩容趋势下，公司深耕核心市场实现较好发展，据2021年4月经销商大会透露，公司截至目前11个销售省区已创造历年最高，门店签约数量、宴席占比等数据都有明显提升。

Q1吨价上行，预计主要与销售结构改善以及产品提价有关，为保障渠道利益，优化渠道价值链，公司Q1对井台、臻酿八号分别提价20元、10元。

21Q1+20Q4收入、销量、吨价分别同比增长42.2%、34.6%、5.8%，相比2019年同期分别增长42.8%、37.1%、4.2%，说明剔除春节错位和低基数影响，公司仍然取得稳健发展。

21Q1公司归母净利率达33.8%，同比提升7.6pcts，预计主要系吨价提升、规模效应摊薄成本以及费用率改善。

■次高端繁荣幕启，2021年半年乃至全年弹性可期。

行业层面，上半年宏观经济表现好，高端白酒价格稳中有升，在千元价格带扩容同时次高端景气度亦高。

参考2010~2012、2017~2018Q2，受益库存和产品/价格周期共振，预计2021年次高端会呈现繁荣景象，酒鬼、水井坊21Q1预告高增对此已有验证，其他如汾酒和舍得预计亦呈现高增态势。

公司层面，2021年4月经销商大会上，公司提出将聚焦品牌高端化、产品创新升级及C端营销突破，预计2021年将通过品牌赋能、新品布局及圈层营销平台（水井坊〃狮王会）打造增长驱动。

考虑提价及渠道扩张贡献，预计公司全年仍将维持较快增长，弹性好于板块整体。

此外，公司携手国威酒业成立合资公司，拟独家推出新品牌酱酒产品，后续动作值得重视。

■投资建议：预计2021-2022年每股收益为2.20/2.92元，6个月目标价为93.36元，对应2022年PE为32x，上调至买入-A评级。

■风险提示：次高端浓香产品受酱香冲击超出预期，动销推进不及预期。