天风证券-四环医药-0460.HK-肉毒素新秀蓄势待发，四环医美冉冉升起-210411

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积极转型，开拓医美新赛道四环医药是国内特色心脑血管领域制药企业，公司于2014年起将业务拓展至医美领域，通过与韩国Hugel公司进行战略合作实现其肉毒素产品在国内的独家代理，并于2020年实现重磅产品乐提葆在国内的获批上市，根据Hugel公司年报，2019年乐提葆全球销售收入达1.29亿美金，在韩国市场占有率达42%，预计产品在国内上市后，对现有肉毒素市场实现加速替代。

2020年公司实现营业总收入24.92亿元，同比下降14.33%，归母净利润4.73亿元；扣非后归母净利润1.50亿元（已扣除研发开支7.29亿元），整体业绩逐步恢复。

肉毒素是快速兴起的热门医疗美容项目之一根据新氧大数据，肉毒素项目占注射医美比例为32.67%，同比增长90.56%。

2019年肉毒素在国内市场规模约40亿人民币（规范市场），预计到2025年，国内市场规模逾125亿人民币。

目前国内市场仅4个获批产品，其中2020年获批上市的韩国Hugel公司乐提葆？具有高纯度、高效果、高品质的特点，具有显著的有效性和安全性，在韩国的销量领先，国内认知度亦较高。

在国内的销售推广策略上，乐提葆有望凭借高性价比优势迅速推向市场。

目前公司在医美领域已战略性地建立了直营和代理商团队互相配合的销售模式，截至2020年年报，公司合作代理商40余家、自有医美销售团队超60人，目标覆盖医疗数量3000家。

在营销推广方面，公司计划通过新媒体平台进行产品推广，例如新氧、美团、小红书、微信微博等平台展开多种方式不断开拓获客渠道，提高用户体验度，强化品牌效应。

推进医美产品引进工作，产品储备丰富公司推进与韩国Hugel及其他国际一线医美产品生产企业进行更密切和深入的战略合作，将海内外优质医美产品快速带入国内市场。

目前注射用A型肉毒素产品乐提葆？已在国内获批上市，代理Hugel的玻尿酸有望在2021年获批上市。

公司在美国南加州成立医美产品研究院，将海外拥有较高技术壁垒的医美新型技术于公司实验室进行转化，在国内生产，打造四环医美自己的优质医美产品管线。

目前有10余款医美在研产品，包括胶原蛋白类产品，一代“童颜针”填充剂、二代“少女针”填充剂等可吸收聚酯类产品以及局部改善脂肪容积的溶脂药品，此外还拥有自研产品“童颜水凝”系列，在研产品储备丰富。

传统业务企稳，布局新领域、新产品公司药品板块产品涵盖心脑血管、中枢神经系统、新陈代谢、肿瘤及抗感染等国内五大医疗领域，在药品销售领域，公司积极开展存量品种的学术推广工作，2020年克林澳？（马来酸桂哌齐特）治疗急性缺血性脑卒中的新适应症获得NMPA批准，推动重塑产品市场地位；非PVC粉液双室袋系列产品有望广泛使用。

创新药研发平台轩竹生物在多个重要靶点布局的创新药物已有多款进入临床后期阶段，2020年投后估值达45亿元人民币；子公司吉林惠升生物聚焦糖尿病领域，在新一代超长效胰岛素、GLP-1类似物、口服GLP-1类似物多个高端产品上均有布局。

盈利预测：预测假设：①医美业务乐提葆销售收入和净利润快速增长；②非重点监控目录产品收入在克林澳、普扶林、回能以及即将上市的新产品的销售推动下，有望保持快速增长；③重点监控目录产品收入继续下滑。

采用分部估值法对公司各版块业务进行估值，我们认为，公司2021年市值有望达到443亿港币（373亿元人民币），对应目标价为4.68元港币，给予“买入”评级。

风险提示：医美产品销售推广不及预期，核心药品销售推广不及预期，带量采购未中标的风险，市场估值波动的风险。