中泰证券-仲景食品-300908-渠道建设快速推进，调味食品全国化可期-210411

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事件：公司2020年实现收入7.27亿元，同比增长15.68%；实现归母净利润1.28亿元，同比增长39.65%；实现扣非后归母净利润1.18亿元，同比增长37.48%。

其中2020Q4实现收入1.79亿元，同比增长7.74%；实现归母净利润0.22亿元，同比增长4.23%；实现扣非后归母净利润0.21亿元，同比增长12.34%。

调味食品销量快速增长，成本上行致毛利率承压。

2020年公司调味食品收入为3.90亿元，同比增长29.42%。

其中销量增长33.83%，主要受益于疫情下居家消费推动；均价下降3.30%，主要系公司在疫情下推行加量不加价，让利消费者。

2020年公司研发上市了辣辣队新鲜辣椒酱和大骨汤底火锅底料。

全年经销商净增加242家至1324家，其中华东、华北分别净增加139、68家。

公司加快调味食品渠道拓宽和下沉速度，开发新渠道、推广新产品。

分地区看，2020年华东、华中、华北、西南、华南、西北、东北收入分别增长14.69%、14.20%、27.10%、11.72%、3.05%、32.30%、4.40%。

还原运费调整影响，2020年调味食品单位成本可比口径上升2.10%，主要系原材料香菇柄价格上升。

综合来看，2020年调味食品可比口径毛利率同比下降2.89个pct至45.36%。

调味配料销量稳健增长，成本下行推动毛利率上升。

2020年公司调味配料收入为3.34亿元，同比增长2.61%。

其中销量增长14.21%，均价下降10.16%，主要系原材料价格下降。

2020年还原运费调整影响，调味食品单位成本可比口径下降17.37%，主要系原材料大幅下降，其中红花椒采购价格同比下降36.41%，青花椒采购价格同比下降34.76%。

综合来看，2020年调味配料可比口径毛利率同比上升5.12个pct至41.35%。

市场投入加大，加快全国化布局。

追述运费调整影响，2020年公司销售、管理费用率同比分别-1.21、+0.14个pct至12.64%、5.36%。

从销售费用来看，广告宣传费大幅增长46.65%，主要系公司为提高产品知名度和影响力加大广告投入和品牌宣传。

公司精耕河南、山东两个亿元根据地市场，逐步启动鄂、浙、赣、湘、川、渝省区招商，进一步加快全国化布局。

管理费用率上升，主要系折旧及薪酬增加。

盈利预测：公司是香菇酱细分领域的首创者，受益于新品推广及全国化，公司调味食品业务有望保持高速增长。

同时公司在国内率先将超临界CO2萃取应用于香辛料行业，具备较强的技术领先优势和规模优势。

根据公司年报，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年收入分别为8.42、9.67。