东兴证券-中通快递~SW-2057.HK-领先优势确立，长期价值凸显-210409

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公司市占率持续提升，盈利端马太效应凸显公司从2016年起一直稳定占据通达系快递企业的龙头地位。

2020年公司市占率首次突破20%。

长期以来，公司业务量增速稳定高出行业增速10个百分点以上，22年市占率预计能够接近甚至突破25%。

激烈的价格战加速了行业马太效应，目前已观察到通达系业务量增速开始分化，盈利能力的梯队化也越发明显，预计20年中通将占据通达系一半以上的盈利。

依靠价格战主动权与强大的投融资能力，中通建立的优势难以逆转公司充分贯彻成本领先战略，并借由成本优势掌握了行业价格战的主动权。

2020年激烈的价格战中，中通盈利所受的影响明显低于其余几家公司。

市场充分认同公司行业龙头的地位，公司业务量较排名第二的韵达高20%，但市值目前约是韵达的4倍，从资本市场获得资金支持的能力明显高于其他企业。

公司通过积极的固定资产投入将资金优势不断转化为经营优势。

重资产投入不仅能够夯实产能方面的护城河，更有利于扩大规模效应、推动精细化运营，增效降本。

公司自有车队规模明显高于可比公司，为公司带来了显著的干线运输优势。

后续公司还将加大对土地使用权资产的投资，巩固仓储优势。

中通快递脱颖而出的关键在于不断优化内部利益分配机制加盟制快递作为一个相对松散的体系，内部向心力偏弱是制约企业成长的短板。

为此，需要不断平衡总部和加盟商；管理层和员工；发达地区与不发达地区等不同群体之间的利益分配，构建内部共识，以形成多赢的局面。

1.为了解决区域发展、收件派件比例不均的问题，公司率先采取有偿派送机制，并以较高的派费支持偏远地区网点发展。

2.为了解决加盟商各自为战，企业向心力弱的问题，公司以股份制改革的形式实现加盟商直营化改造，总部与加盟商通过股权关系实现利益捆绑。

3.为了解决派费层层结算，一线快递员派费日渐压缩的顽疾，公司试点派费直达模式，充分保障一线快递员收益，将最优秀的快递员留在体系内。

长期来看，正是中通这种“共建共享”的企业理念有效补强了加盟制快递的结构性弱点，使得中通快递后来居上，脱颖而出。

盈利预测与估值建议：我们预计公司2021-2023年业绩分别为50.7，58.3与66.5亿。

未来几年大概率是行业竞争的白热化阶段。

在“所有人的中通”这一其他企业难以复制的理念指导下，中通将依靠强大的企业向心力继续扩大竞争优势。

我们首次覆盖公司，给予“推荐”评级。

风险提示：行业政策出现重大变化、价格战烈度超预期、宏观经济增速下滑。