中信证券-非银行金融行业保险年报综述：从长计议，选择有未来的公司-210412

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行业弱复苏，选择有未来的公司，A股首选中国平安，H股首选友邦保险，重视中国财险的估值修复机会。

行业目前主要是贝塔回报机会，PB处于底部。

贝塔驱动因素可能是利率大幅上行、市场大幅上涨。

寿险：等待浴火重生。

○1需求端：弱复苏，新机遇在中高端。

大众收入提升缓慢，寿险需求总量弱复苏。

预计新增长点在中高端、在大康养、在大额储蓄和保障类业务。

寿险需求潜在催化剂：政府推动商业养老险政策落地、资管新规持续推进改变居民资产配置结构、居民收入水平持续显著提高带动居民购买寿险意愿。

○2供给端：改革中，等待浴火重生。

保险传统商业模式已经落伍，一方面素质偏低的代理人与中高端需求不匹配，另一方面互联网的流量垄断、银行的客户钱包垄断正在封锁代理人的触达客户能力。

保险公司目前具有在牌照保护下的风险分散优势、稀缺的长期资金和现金流优势以及在跨行业跨品种跨周期投资优势，但前端流量和后端服务资源均面临巨大挑战。

弥补前端流量，保险公司可以通过并购实现破圈。

弥补后端资源，保险公司可以通过自营+并购+合作实现协同。

财产险：出清进行时。

车险综合改革利大于弊，龙头公司积极进化。

虽然车险综合改革带来了短期内行业保费下降和盈利能力恶化，但一些积极因素正在发生。

从渠道层面，车险综改大幅降低了费用率，同时也大幅减少了保险公司对第三方渠道的依赖；从格局层面，车险综改加剧了行业出清，预计小公司市场份额继续下降。

此外，为了应对车险改革，龙头产险公司也积极进化。

主要体现在三个方面：线上化率提升，带动客户续保率提高。

利用数据优势，提升客户筛选和定价能力。

加大布局汽车后市场，降低赔付成本。

投资：不变中寻求积极变化。

负债约束和资本约束之下，保险公司大类配置原则没有改变。

主要保险公司坚持以固收为主的配置原则没有改变，继续积极配置20、30年期债券以拉长久期，权益类资产继续重视高股息率、低估值的蓝筹股配置以获得更加稳定的财务回报。

面对利率波动和资产市场变化的挑战，主要保险公司正在发生一些积极变化，体现在：开始重视保险资金权益投资和主业的协同，比如康养等领域的投资；开始重视新经济的投资，通过调整机制和人才布局，提升互联网、消费等领域的投资能力；更加重视集中度风险，举牌策略虽然带来比较好的账面回报，但也带来了较大的单一风险。

破圈成功要素是机制和关键人的引领。

从机制和关键人的变化看，泰康、友邦、平安具有显著优势，太保积极变化。

具体看，泰康长期专注康养、保持创始人引领，通过线下服务优势正在引领新一轮行业发展；友邦长期专注高端市场、具有持续专业的管理和公司文化，受益中国金融开放和高端需求释放；平安长期专注综合金融、保持创始人引领，受益于银行零售转型和综合金融协同；而太保则通过国企改革，制定长期可行战略，引入专业管理，正在积极变化。

风险因素：代理人队伍继续流失、保单销售继续低迷、股市大跌风险。

投资策略：从长计议，选择有未来的公司。

行业弱复苏，选择有未来的公司，A股首选中国平安，H股首选友邦保险，重视中国财险的估值修复机会。

目前A股个股排序为：中国平安、中国太保，H股个股排序：友邦保险、中国平安、中国太保，同时关注中国财险估值修复机会。

行业目前主要是贝塔回报机会，PB处于历史底部。

贝塔驱动因素可能是利率大幅上行、市场大幅上涨，维持保险行业“中性”评级。