国盛证券-安井食品-603345-BC兼顾双轮驱动，锁鲜放量结构提升-210413

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事件：公司发布年报。

2020年公司实现营业总收入69.65亿元，同增32.2%，实现归母净利润6.04亿元，同增61.7%。

单季度来看，2020Q4实现收入24.80亿元，同增39.8%，归母净利润2.25亿元，同增66.2%。

业绩符合预期。

量价齐升，2020年圆满收官。

公司2020年继续保持满产满销状态，实现销量58.4万吨，同增19.2%，吨价1.19万元/吨，同增10.9%。

分产品来看，公司米面和菜肴类产品保持稳健增长，2020年面米产品和菜肴制品收入分别同增19.7%/23.3%，肉制品和鱼糜制品保持较快增速，分别同增36.2%/41.0%，主要系锁鲜装大单品放量带动，公司锁鲜装产品2020年预计超额完成全年目标。

分渠道来看，公司传统流通渠道稳扎稳打收入同增29.6%，商超渠道/电商渠道收入同增43.83%/188.61%，主要系因疫情影响下公司顺应市场趋势调整经营策略，加强商超、电商渠道建设所致；特通渠道收入同增34.78%，主要系锅圈等新零售客户增量所致。

分地区来看，公司重点华东市场保持稳健增长，其他多个区域营业收入增速超过30%，主要系各工厂建设投产后为产品销售提供有效保障，各大区通过精耕市场增量显著。

此外，截至2020年底，公司经销商数量1033家，净增加251家。

多因素共振，盈利能力再上新台阶。

毛利率方面，公司2020年毛利率25.7%，同比基本持平，主要系公司执行新收入准则，2020年度1.64亿元物流费用计入营业成本，还原其影响后，公司实际毛利率为28.0%，同比提升2.3pcts，预计为成本端稳中有降、提价效应和产品结构优化等多因素影响。

分产品来看，公司面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品毛利率同比分别-1.0/2.0/1.0/6.9pcts，其中肉制品、鱼糜制品毛利率提升主要系新品锁鲜装产品占比提升；菜肴制品毛利率同比下滑主要系千夜豆腐加大促销及外购产品影响。

费用率来看，2020年公司销售费用率9.2%，同比下降3.0pcts，剔除会计准则影响仍呈现稳步下降的趋势，管理费用率因股权激励费用影响，同比提升1.4pcts。

整体来看，2020年公司净利率8.7%，同比提升1.6pcts，盈利能力再上新台阶。

来年规划思路清晰，中长期竞争优势明显。

公司2020年在疫情的影响下充分应对风险，及时做出调整，积极抓紧机遇，凭借较强的产品和渠道的竞争优势，市占率持续提升。

展望来年，公司思路同样清晰，围绕“全渠道、全区域、大单品”的总体经营策略持续发力。

今年除了遵循“销地产”模式产能加速落地外。

公司产品策略有所更新，面米制品有望推出馅饼、烧麦等主食产品，提升次新品销量，火锅料推出“锁鲜装3.0”系列新品，菜肴类制品较去年加大推广力度，推出酥肉、梅菜扣肉等家喻户晓的预制菜肴以及牛羊肉卷等火锅周边食材产品，或将贡献新的收入增量。

我们坚定认为公司中长期成长路径清晰，产能全国化布局加速推进，市占率持续提升，同时规模优势持续显现，盈利能力持续提升。

盈利预测及投资建议：我们略调整公司2021-2022年归母净利润至8.63/11.43亿元（原预测值为8.53/11.11亿元），引入2023年归母净利润预测为14.71亿元，同比+43.0%/32.4%/28.6%，对应EPS3.53/4.68/6.02元，对应PE为63/47/37倍，维持目标价至245元，对应21年约70倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨风险；新品推广不及预期。