中泰证券-海鸥住工-002084-受益海外需求复苏，持续耕耘内装工业化-210412

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事件1：海鸥住工发布2020年年度报告，2020年公司实现营业收入33.40亿元，同比增长29.99%；归属于上市公司股东净利润1.52亿元，同比增长16.28%；实现扣非净利润1.17亿元，同比增长5.27%。

其中，Q4单季度营收10.22亿元，同比增长38.87%；归母净利润0.55亿元，同比增长145.8%；扣非后净利润0.35亿元，同比增长170.24%。

事件2：海鸥住工发布2021年第一季度业绩预告。

2021Q1公司预计实现归母净利润2087.74万—2657.12万元，预计每股盈利0.0389-0.0495元/股，扭亏为盈。

Q4收入增速有所回落，2021年有望受益海外需求复苏及B端渠道放量。

公司20Q1-Q4营业收入同比增减-17.2%/34.4%/55.7%/38.9%；归母净利润同比增减-548.3%/24.7%/3.5%/145.8%。

截至2020年末，应收票据与应收账款之和为11.84亿元，同比增长68.18%，主要是新增子公司应收账款的增加和持有的未到期商业承兑汇票增加所致。

剔除瓷砖业务并表影响，我们预计公司Q4单季度内生收入双位数增长，较Q3有所回落，其中五金等传统业务下半年增长提速。

会计准则变化致毛利率波动，期待规模效应提升。

2020年公司毛利率为23.91%（-0.43pct.），净利率5.15%（-0.1pct.）；其中Q4单季度毛利率23.12（-2.09pct.）,净利率6.09%（+2.74pct.）。

分产品看，定制橱柜毛利率21.4%（-15.4pct.），整装卫浴毛利率为25.1%（-9.9pct.），主要系会计准则变动安装费用计入成本所致，此外，原材料成本上升亦影响部分橱柜毛利率。

期间费用方面，全年销售费用率5.95%（+0.26pct.），主要是报告期内新增子公司销售费用增加所致；管理费用率6.08%（-0.78pct.）；财务费用率2.3%（+0.85pct.），主要是报告期内汇率变动，汇兑损失增加所致；研发费用率3.37%（-0.6pct.）。

传统业务下半年增长提速，外销显著受益海外需求复苏。

2020年，公司内销收入14.27亿元，同比增长48.08%，内销毛利率27.35%(-0.9pct);外销收入19.13亿元，同比增长19.14%，外销毛利率21.35%(-0.43pct)。

剔除瓷砖并表影响，全年公司外销业务实现正增长，下半年增长20%以上。

整装卫浴同比增长11%，静待订单释放落地。

2020年公司整装卫浴实现订单收入2.03亿元，同比增长11.02%，2020H2同比增长31%。

公司整装卫浴产品优势和渠道优势突出，同时布局B、C端，看好装配式建筑赛道长期成长性，静待订单落地规模效应释放。

延伸瓷砖及橱柜业务线，打造内装工业一体化。

2020全年瓷砖实现营收4.96亿元，目前冠军瓷砖已正式与中城联盟签约，进军品牌房产联盟。

2020全年定制橱柜营收2.48亿元，同比增长81.05%。

公司通过收购雅科波罗、海鸥冠军、大同奈等企业，围绕整装卫浴延伸产品线导入橱柜和瓷砖产业链，内装工业一体化成型。

展望2021年，伴随海外代工订单需求修复及整装卫浴订单逐步确认收入，公司有望实现稳健增长。

投资建议：公司整装卫浴产品及渠道优势突出，海外需求复苏及B端放量有望带动企业稳健增长，同时规模效应释放有望提升盈利能力。

我们预估公司2021-2023年实现营业收入41.1亿元、48.3亿元、55.7亿元，同比增长23.1%、17.6%、15.2%；实现归母净利润2.2亿元、2.7亿元、3.2亿元，同比增长46.3%、20.3%、19.4%，对应EPS为0.40、0.48、0.58元；风险提示：地产景气程度下滑风险、整装卫浴需求不及预期风险、市场空间不及预期的风险。