山西证券-恒力石化-600346-全产业链一体化协同发展，公司盈利能力得到大幅提升-210413

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事件描述公司于2021年4月13日发布2020年度报告，公司实现营业收入1523.73亿元，同比增长51.19%；归属母公司股东的净利润134.62亿元，同比增长34.28%；扣非后归属母公司股东的净利润128.74亿元，同比增长38.8%；经营性现金流量净额为241.43亿元，同比增长42.55%。

其中，2020Q4实现营业收入490.39亿，环比增长36.31%，同比增长100.54%；实现归母净利润35.66亿，环比减少18.57%，同比增长11.16%。

事件点评公司经营规模与盈利能力得到大幅提升，化工品业务表现亮眼。

通过布局全球标杆级的2000万吨炼化一体化项目以及配套的煤制氢装置和下游的150万吨乙烯能力，公司成功打通了最上游的炼化、芳烃、烯烃战略性业务环节与原料供给瓶颈。

2020年四季度以来，受到油价成本推动、内外需求回暖等因素影响，公司主要化工品种的市场价格与价差都出现了明显的抬升。

化工品业务实现营收722.37亿，同比+138.25%；平均售价3543.46元/吨，同比-10.1%；销量2038.59万吨，同比+126.51%；毛利率26.36%，较去年同期增长2.03pct。

PTA产品实现营业收入294.48亿，同比+2.83%；平均售价3202.82元/吨，同比-36.5%；销量919.4万吨，同比+61.95%；毛利率11.15%，较去年同期减少11.51pct。

成品油业务实现营业收入175.86亿，同比+43.06%；平均售价3742.07元/吨，同比-18.17%；销量469.96万吨，同比+48.9%；毛利率16.1%，较去年同期减少11.22pct。

聚酯实现营业收入175.2亿，同比-23.26%；平均售价6445.28元/吨，同比-24.11%；销量271.82万吨，同比+1.12%；毛利率16.35%，较去年同期增加2.08pct。

全年公司毛利率为18.54%，较去年同期减少2.21pct。

期间费用率为5.08%，较去年同期下降1.43pct。

延伸新材料价值产业链，致力于差异化和规模化化工新材料业务持续拓展。

公司恒科新材料在建的恒科二期135万吨民用丝项目已于报告期内顺利投产了一套10万吨的阳离子POY、10万吨全消光POY和60万吨聚酯装置（后道纺丝装置预计今年上半年完成，公司将新增60万吨差异化FDY产能），上市公司聚酯产能由此突破到年产360万吨以上规模水平，跻身行业前列。

同时，恒力化纤在建的20万吨工业丝技改项目已于2020年底建成，并于今年一季度完全投产，公司工业丝运营产能实现翻倍并扩充至年产40万吨规模。

下游聚酯新材料业务板块的产能结构不断完善，产能规模持续提升。

子公司康辉新材料拥有年产24万吨PBT工程塑料产能，是国内最大的PBT生产商；拥有年产26.6万吨BOPET聚酯薄膜产能，2021年底将增加至38.5万吨。

公司进一步开发和拓展PBS/PBAT可降解新材料、高性能工业丝、高端聚酯薄膜等新兴市场需求与业务领域，在PBS/PBAT可降解新材料将规划建设90万吨的新产能，目前该项目已完成了全部设备合同签订，并逐步启动建设，预计将于2022年中期逐步释放产能，届时公司PBS/PBAT可降解新材料将达到93.3万吨，成为国内规模最大、产能最高的可降解新材料生产基地。

此外，150万吨恒科三期项目、120万吨德力二期项目、100万吨高端聚酯薄膜项目、140万吨高性能工业丝项目也正处于规划阶段，将随审批进度或项目实施条件逐步快速启动建设。

投资建议我们预计2021-2023年公司归母净利润为185.42亿、247.37亿、323.96亿，EPS分别为2.63元、3.51元、4.60元，对应公司4月13日收盘价29.03元，PE分别为11.02倍、8.26倍、6.31倍。

维持“增持”评级。

风险提示汇率风险、安全和环保风险、原材料价格波动风险、项目投产不及预期的风险。