东吴证券-维尔利-300190-2020年年报点评：碳中和&垃圾分类有望带动订单释放-210414

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投资要点事件：公司2020年营收32.03亿元，同增17.29%；归母净利润3.57亿元，同增12.82%；扣非归母净利润3.02亿元，同增0.97%；加权平均ROE同比提高0.33pct，至8.77%。

归母净利润同增12.82%，环保工程毛利率同增0.79pct至29.30%。

2020年公司营收同增17.29%至32.03亿元；归母净利润同增12.82%至3.57亿元；计提减值准备7862.54万元，其中汉风商誉减值损失1592.80万元；毛利率29.91%，同降0.60pct。

分业务来看，1）环保工程：营收19.44亿元，同增14.28%，毛利率29.30%，同升0.79pct；2）环保设备：营收5.75亿元，同增25.60%，毛利率36.76%，同降5.37pct；3）BOT项目运营：营收3.29亿元，同增60.99%，毛利率33.14%，同降1.02pct。

2020年新签订单合同超36亿元，加强国资合作拓展核心业务。

2020年公司新增有机废弃物资源化项目订单30.09亿元，新增工业节能环保订单6.02亿元。

具体来看，1）工程类：新增EPC订单79个，签订合同15.27亿元，确定收入订单129个，确认收入16.35亿元，期末在手订单17.37亿元。

2）特许经营类：新增订单4个，投资金额3.79亿元，施工期订单14个，本期完成投资8.05亿元，确认收入3.09亿元，处于运营期订单31个，运营收入4.64亿元。

公司相继与国投生态、上海建工、中交上海航道局、湖南省建筑设计院合作，整合外部资源拓展核心业务。

期间费用率上升0.73pct至16.20%。

2020年公司期间费用率上升0.73pct至16.20%。

其中，销售、管理、研发、财务费用率分别下降0.13pct、下降0.34pct、上升0.15pct、上升1.05pct至4.1%、5.77%、3.45%、2.89%。

经营性现金流净额同增85.57%至3.63亿元。

2020年，1）公司经营活动现金流净额3.63亿元，同增85.57%。

2）投资活动现金流净额-14.01亿元，同减163.94%。

3）筹资活动现金流净额10.18亿元，同增502.14%。

碳中和释放节能减排空间CCER增厚项目收益，垃圾分类带来湿垃圾技术应用蓝海。

碳中和带动工业节能需求释放，子公司汉风科技作为工业节能先锋通过精细化管理使项目节电率达35%，高于行业平均水平。

公司餐厨厨余项目减碳效应显著，未来开发CCER有望增厚收益。

根据垃圾分类政策要求，我们预计2019-2025年厨余垃圾投资市场空间累计达1915亿元，其中核心设备市场空间达364亿元，2025年运营市场空间达146亿元。

据推广节奏测算，我们预计厨余垃圾投资需求或于2020年开始大幅释放，之后每年呈现稳定态势。

餐厨厨余处理行业方兴未艾，公司有望凭借优异的技术工艺及协同优势率先突围，实现业绩高增长。

盈利预测：受疫情影响2020年行业招投标放缓，我们将2021-2022年的EPS从0.64/0.77元下调整至0.61/0.74元，预计2023年EPS为0.89元；当前市值对应2021-2023年PE为12/10/8倍。

考虑到碳中和对工业节能和CCER需求的推动，以及垃圾分类的推进带动厨余市场释放，维持“买入”评级。

风险提示：政策推广项目进展不及预期，行业竞争加剧，现金回款风险。