银河证券-航天电器-002025-Q1迎开门红，高增长预期正逐步落地-210413

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核心观点：事件公司发布2020年年报，实现营收42.18亿（+19.38%），归母净利4.34亿（+7.80%），扣非归母净利4.02亿（+8.57%），EPS约1.01元。

Q1预计归母净利1.09亿至1.24亿，同比增长50%至70%。

2020年业绩增长略低于预期，2021年增长有望提速受益于产品订货增加和重点市场市占率持续提升的影响，公司2020年收入增速19.38%，显著高于利润增速7.8%，业绩增长整体略低于预期。

究其原因，首先，毛利端和费用端两头压减利润，公司2020年综合毛利率34.41%，受原材料价格上行影响，同比下滑近0.5pct，期间费用率10.94%，同比增长0.65pct，其中销售费用因预提奖金等影响，大幅增长近40%，两项约影响利润率1.15pct；其次，因应收账款增加，公司计提坏账损失2184万，同比大幅增加228%；再次，江苏奥雷光电商誉减值计提压减利润1417.6万。

分产品来看，受益于下游军品需求提升，公司连接器和电机产品收入增长较快，分别为25.6%和16.06%，毛利率基本稳定。

展望2021年，商誉减值风险基本消除，公司有望轻装上阵，此外，在下游巨额订单的牵引下，随着产能的陆续释放，公司业绩高增长可期。

关联交易大增，下游景气度高企公司披露2021年关联交易预计情况，预计向关联方销售产品14.5亿，比去年预计销售金额8.38亿，大幅增长73%。

关联交易销售额大幅预增，表明公司在手订单充裕，下游景气度高企。

根据最新公告，2021Q1公司主业产品订单和营收均实现较快增长，预计归母净利1.09亿至1.24亿，同比增长50%-70%。

我们认为2021年的高增长预期正逐步落地，开门红现象有望持续。

定增方案获受理，产能瓶颈有望破除公司拟发行不超过6,388.61万股股票，募资14.66亿，用于年产922万只特种连接器与特种继电器产业化项目、年产153万只光模块项目、年产3976.2万只新基建用连接器项目、年产10.1万台贵州林泉微特电机项目以及收购航天林泉经营性资产和补流。

我们认为随着募投项目逐步达产，困扰公司长期发展的产能瓶颈将得到有效破除，未来发展空间将再次打开，届时公司有望新增收入23.61亿元，占公司2020年总收入的56%。

员工激励箭或在弦上，公司治理有望持续优化《国企改革三年行动方案》要求推动完善股权激励及员工持股等基础制度，推进技术、人才等要素的市场化配置。

根据公司2021年经营计划，推进“人才强企”战略放在了重要位置，提到在满足“工效挂钩”基本前提下，完善薪酬和激励分配制度。

我们认为后续公司员工激励机制落地的可能性大增，公司治理能力有望持续优化。

投资建议。

预计公司2021年至2023年归母净利分别为6.09亿、8.24亿和10.95亿，EPS为1.42元、1.92元和2.55元，当前股价对应PE为32x、24x和18x。

公司未来三年业绩复合增速达36%，PEG<1，参考可比公司估值水平，公司估值优势较为明显，维持“推荐”评级。

风险提示：军品订单不及预期和减持进度不及预期的风险。