中信证券-美年健康-002044-2020年年报点评：量价齐升逻辑初现，2021年下半年有望重启高增-210414

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2020Q4收入利润端显著加速，2021年下半年高增长预期不变；盈利能力提升，量价齐升逻辑初步兑现；2021年有望摆脱非经常影响轻装上阵，深耕主业。

2020Q4收入利润端显著加速，2021年下半年高增长预期不变。

公司2020年营收78.15亿元，同比-8.33%；归母净利润5.54亿元，同比+163.93%；扣非净利润-6.00亿，同比+30.91%；实现经营性现金流净额9.73亿元，同比-22.73%（主要因固定成本支出刚性但疫情下收入减少）。

单季度看，Q4实现营收33.96亿元，同比+51.10%；实现归母净利润10.71亿元，同比扭亏为盈；实现扣非净利润-0.71亿元。

公司预告2021Q1实现归母净利润-3.8~-4.3亿元，同比下降28.16%~36.51%，预计主要受体检周期因素（2020年下半年体检客户较多，倾向于2021年下半年再次体检）、2021Q1强化总部管理下费用有所提升以及个别地区疫情反复产生的影响，公司2021年下半年高增长预期不变。

2020Q4盈利能力提升，量价齐升逻辑初步兑现。

报告期内综合毛利率下降6.76PCTs至37.05%，2021年国内疫情基本消退后有望企稳回升。

剔除处置美因基因部分股权的投资收益及新增减值准备约4.3亿元，2020Q4归母净利润约5亿元左右，对应净利润率约13-14%，已达到2018年同期水平。

2020全年公司体检人次及客单价分别-10.91%/+1.10%至1663.43万人和506.87元。

其中下半年公立医院满产下优质高客单B端客户回流，同时部分事业单位新客户逐渐进入非公医疗体系提振客单价同时Q4客流显著恢复，量价齐逻辑初步兑现。

2021年有望摆脱非经常影响轻装上阵，深耕主业。

2020年起公司持续强化总部管理，同时优化各区域内生发展机制，如上海地区推行员工激励与业绩挂钩，同步实现成本端压缩及单价提升；浙江地区着力通过质量及服务带动销售提升，提升销售人员的医疗素养，引导行业良性竞争等。

同时截至2020年底参股/控股门店分别266/339家，我们判断内部管理理顺后，2021年有望成为公司参转控重新加速的起点。

同时随着未来低线城市的下沉及体检中心逐渐成熟（目前控股体检中心中五年以上中心占比已上升至57%），整体盈利水平有望提升。

风险因素：质量风险、并购整合不达预期、政策风险。

投资建议：公司受益于鼓励社会办医政策导向和公司规模品牌打造的竞争壁垒，预计将在未来以参变控模式逐步兑现业绩。

考虑到公司2021年强化总部管理且个别地区疫情反复对开业仍有阶段性影响，调整2021-2022年EPS预测至0.21/0.28元（原为0.26/0.35元），并新增2023年EPS预测0.37元。

考虑到公司在非公专业体检市场的龙头地位及未来几年的高成长性，维持“买入”评级。