光大证券-三全食品-002216-2020年报点评：净利率提升显著，继续看好新品类发力-210415

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事件：公司发布2020年报，2020年实现收入69.26亿元，同比增长15.71%，实现归母净利润7.68亿元，同比增长249.01%，扣非归母净利润5.71亿元，同比增长193.08%，公司之前已发布业绩预告，本次业绩符合预期。

Q4单季收入17.22亿元，同比降低3.03%，实现归母净利润1.97亿元，同比增长90.77%。

涮烤类产品高速增长，餐饮市场在下半年得以恢复：1）分产品来看，速冻面米制品2020年收入62.31亿元，同比增长12.98%，增长较为稳健，其中汤圆、水饺、粽子产品收入45.83亿元，同比增长17%，点心及面点类产品收入16.48亿元，同比增长4%。

速冻调制食品收入5.26亿元，同比增长61.90%，2020年公司推出涮烤汇发力火锅食材赛道，行业红利下速冻调制食品高速增长。

2）分市场来看，零售及创新市场2020年收入59.87亿元，同比增长15.09%；餐饮市场2020年实现收入9.40亿元，同比增长19.84%，上半年受疫情冲击影响，餐饮市场收入同比小幅下滑3%，下半年逐渐恢复，收入同比增长近40%。

3）单季度来看，20Q4收入同比略有下滑，主要由于四季度疫情有所反复，影响冷链物流及冷库备货，同时由于今年春节较晚，卖场及经销商提前备货积极性较低。

销售费用率有所降低，净利率大幅提升：（1）公司2020年毛利率29.87%，同比下降5.3pct，主要系2020年起执行新收入准则，若调整至同口径，2020年毛利率36.54%，同比增长1.49pct。

零售及创新市场、餐饮市场毛利率分别为30.91%/23.14%。

（2）2020年销售费用率14.42%，同比大幅下降12.17pct，主要因收入准则调整以及疫情期间促销投放有所减少；管理费用率4.08%，同比基本持平。

（3）2020年净利率11.09%，同比提升7.41pct。

得益于公司机制改革红利释放，产品及渠道结构继续调整优化，净利率实现较大幅度提升。

展望2021年，新品类与渠道调整有望继续贡献增量：据调研反馈，得益于2021年春节时间较晚、备货周期较长以及2020年低基数，公司21Q1销售规模实现高增长。

涮烤汇有望加快市场推广速度，借助火锅业态红利继续保持快速发展。

餐饮渠道因去年上半年受疫情影响较大，今年上半年有望高速增长。

公司品牌力与C端渠道优势明显，2020年以来围绕涮烤汇、早餐、备餐三大新场景发力，并且不断推进渠道下沉与市场布局，机制改革逐步见效，有望实现持续增长。

盈利预测、估值与评级：考虑2021年以来餐饮场景恢复、火锅涮料及早餐新品类继续发力，上调2021-22年净利润预测至6.97/8.30亿元（分别较前次预测+0.78%/+6.40%），引入2023年净利润预测为9.68亿元，对应EPS分别为0.87/1.04/1.21元，当前股价对应PE为26/22/18倍，维持“增持”评级。

食品安全风险，行业竞争加剧，原材料成本上涨。