中信证券-格林美-002340-2020年报及2021年一季报点评：Q1业绩高增长，未来成长可期-210415

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受疫情影响，公司2020年归母净利润4.1亿元（-44%YoY，下同）。

21Q1受益新能源车行业回暖，公司三元前驱体产销两旺，实现归母净利润2.8亿元（+150%）。

公司目前处于业绩验证期，维持公司2021/2022年归母净利润预测12.12/15.06亿元，新增2023年归母净利润预测18.15亿，对应当前股价34/27/22倍PE。

考虑公司电子废弃物分拆上市、报废汽车业务混改出表，业务调整后电池材料业务价值凸显，给予公司2021年目标价10.8元，对应2021年43xPE，维持“买入”评级。

事件：公司4月14日晚发布2020年报及2021年一季报。

我们点评如下：2020年营收/归母净利润/扣非归母124.7/4.1/3.5亿元（-13%/-44%/-50%），符合预期。

业绩同比下滑主要系公司44%核心产能位于湖北疫情震中区，叠加全球新能源和硬质合金需求受疫情影响需求下降。

公司2020年Q1-Q4营收22.9/33.2/30.3/38.2亿元（-27%/-8%/-17%/-15%），随着疫情控制及新能源车行业景气度恢复环比逐渐向好。

公司2020Q1-Q4归母净利润分别为1.1/1.1/1.1/0.9亿元（-37%/-56%/-41%/-34%），其中Q4利润同比减少主要系格林循环引战后并表利润减少。

四钴出货逆势增长，电子废弃物回收业务毛利率提升显著。

2020年公司分业务情况如下：1）电池业务收入68亿元（-25%），营收占比54%，毛利率为20%（-2.19pcts），其中三元前驱体/四钴/三元正极收入31/26/10亿元（-48%/+123%/-46%），毛利率24%/19%/10%（-2.2/-1.4/-0.4pcts）。

2020年公司三元前驱体/四钴出货约4.1/1.5万吨，均位居全球前三。

2）钴镍钨产品与硬质合金业务收入23亿元（-0.9%），营收占比19%。

3）电子废弃物综合利用业务收入11亿元（+1%），营收占比9%，毛利率25%（+5.6pcts）。

2021Q1营收/归母净利润/扣非归母37.3/2.8/2.5亿元（+63%/+150%/+155%），符合预期。

2021Q1公司继续延续Q4产销两旺态势，我们测算公司21Q1三元前驱体/四氧化三钴出货约2/0.5万吨，其中三元前驱体海外出口占比50%。

全年看，2021年在新能源车需求高景气的推动下，三元前驱体出货有望达10万吨，四氧化三钴下游客户订单持续向好，预计2021年出货有望达2.3万吨。

公司预告21H1净利润4.7~5.8亿元（+120%~+170%），对应21Q2净利润1.9~3（+83%~+188%），景气度有望延续。

期间费用控制较好，保持大力度研发投入。

2020年公司毛利率16.7%（-1.4pcts），同比下降主要系产能利用率下降。

2020年公司期间费用16.1亿元，期间费用率12.9%（+0.9pct），整体保持平稳。

其中销售费用率0.4%（Q4会计准则变化导致运费计入成本，同口径下预计持平）；管理费用率4.4%（+0.8pct），主要系折旧摊销增加；财务费用率4.1%（-0.4pct）。

公司保持研发高投入，尤其在（超）高镍、单晶前驱体持续布局，2020年研发费用4.9亿元（+7%），研发费用率3.9%（+0.7pct）。

长单+印尼镍项目+回收锁定上游资源，保障中长期竞争力。

公司专注高镍三元前驱体路线，考虑钴/镍已成为重要战略资源，公司通过三个渠道锁定：1）嘉能可+力勤长单，累计保障14.7/7.4万金吨钴/镍，年均1.5/0.9万金吨钴/镍；2）印尼镍项目，保障年均5万金吨镍；3）公司年均回收0.5/1万金吨钴/镍。

综上，公司年均可保障钴/镍资源2/6.9万金吨钴/镍，可对应生产16/20万吨NCM622三元前驱体，基本可以保障未来三年公司三元前驱体资源需求。