国盛证券-精工钢构-600496-EPC及装配式驱动高增，骨干激励促长期发展-210416

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EPC及装配式业务持续放量，2020年业绩增长61%符合预期。

公司2020年实现营收114.8亿元，同增12%；实现归母净利润6.5亿元，同增61%，基本符合此前预告业绩。

分业务看，2020年钢结构/EPC/专利授权业务分别实现营收88.3/23.1/0.8亿元，同比变化-4%/+224%/+33%，当前公司EPC及装配式业务发展迅速，规模显著放量。

分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收24/24/30/38亿元，同比变化+6%/-4%/+16%/+27%；分别实现归母净利润1.3/1.4/2.2/1.6亿元，同增20%/88%/72%/69%。

疫情下公司业绩逆势高增长，主要系高毛利EPC及装配式业务开展良好且占比提升，驱动整体盈利水平提升。

2020年公司承接订单184亿元，同增31%，个均合同约4200万元，同增39%，订单大型化趋势明显，在手优质订单充裕。

且去年顺利完成10亿元定增，为快速扩张再添动力。

拟分红派息6039万元，同比增长45%。

费用管控优异，利润率提升叠加周转加快驱动ROE上行。

2020年公司毛利率15.7%，YoY+0.5个pct，其中工业建筑/商业建筑/公共建筑/EPC业务毛利率分别为12.7%/14.8%/15.6%/17.1%，YoY-0.1/+0.2/+0.2/+0.6个pct，传统钢结构业务毛利率表现平稳，EPC业务毛利率上升且占比提升，驱动公司整体毛利率持续改善。

期间费用率9.1%，YoY-1.3个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率YoY-0.3/-0.5/-0.1/-0.5个pct，销售与管理费用率下降主要系公司持续推动降本增效，成果显著；财务费用率下降主要系市场信用环境改善，同时再融资成功促使公司财务费用率下降。

资产（含信用）减值损失较去年多计提约0.5亿元。

所得税率4.7%，YoY+2.7个pct，主要系使用前期未确认递延所得税资产的可抵扣亏损、研发费用加计扣除两项上年较多，2020年同比较少。

归母净利率5.64%，YoY+1.70个pct。

经营活动现金净流入4.2亿元，较上年减少1.2亿元，预计主要系在钢价波动背景下公司采取部分措施锁定钢价。

收现比与付现比分别为93%与94%，表现基本平稳。

存货周转率/应收账款周转率分别为3.03/5.78次，YoY+1.38/+0.02次，净利率提升叠加周转加快驱动公司2020年ROE上行2.8个pct至10.7%。

新业务全国市场开拓持续顺利，传统分包业务稳中有进。

2020年公司EPC及装配式新业务承接订单56.4亿元，同比翻倍增长，订单占比由2019年的20%提升至31%，收入占比则由7.5%提升至13.2%。

年内公司相继开拓了浙江省丽水市、安徽省六安市、甘肃省张掖市等新市场区域，并成功获得建筑工程总承包特级资质及建筑行业设计甲级资质，助力公司全国化业务持续扩张。

传统钢结构分包业务新签订单126.4亿元，同增14%，其中大项目、老客户比例持续提升，业务发展稳中有进。

同时海外业务亦实现疫情下逆势扩张，承接订单6.8亿元，同比大增205%，彰显公司国际市场影响力。

拟开展核心团队激励试点，长效激励骨干促公司行稳致远。

公司拟在核心子公司浙江精工开展核心团队激励试点，浙江精工的技术、营销、项目等核心管理团队，通过设立有限合伙企业并对浙江精工增资的方式（增资不超过3000万元，股比1.5%），成为浙江精工的少数股东暨“事业合伙人”，核心团队将获取年度分红收益或共同承担亏损，同时还约定资产达到一定收益后逐步现金分红。

该激励方案未来将逐步推广至其他核心子公司，有望实现子公司业绩与骨干收入高度相关，并形成长效激励机制，助力公司行稳致远。

投资建议：我们预测2021-2023年公司归母净利为8.2/10.2/12.7亿元，EPS为0.41/0.51/0.63元（2020-2023年CAGR为25%），当前股价对应PE分别为12/10/8倍，维持“买入”评级。

风险提示：钢材价格波动风险、EPC及装配式业务拓展不及预期风险、BIM技术应用不及预期风险等。