德邦证券-江苏神通-002438-乏燃料订单持续兑现，冶金阀门市占率提升值得期待-210415

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投资要点盈利快速增长的阀门龙头，产业资本入主改善公司治理。

公司为国内规模最大的阀门制造商之一，冶金和核电为公司的主要优势领域。

公司于2010年6月登陆深圳中小板，后续逐步开拓石化、化工阀门市场，并通过收购进入法兰锻造和节能服务改造领域。

公司早年业务发展相对保守，2019年津西系产业资本宁波聚源瑞利成为公司控股股东，为公司在企业管理、新业务开拓、资源对接等方面增添新的活力，近3年利润复合增速51%。

2020年公司营收/归母净利润分别同比+18%/26%，费用管控卓有成效，其中Q4收入同比+62%，延续了Q3的良好趋势；冶金：阀门管家提升市占率，节能服务助力碳中和。

公司此前公布2021Q1业绩快报，预计盈利同比增长50~80%，推测主要系冶金阀门快速增长。

2021年1~2月黑色金属冶炼及压延加工业固定资产投资同比+86%，我们判断钢厂搬迁带来需求的高景气度有望延续至年末。

而由于冶金阀门具备类耗材属性，整体更新需求韧性较强，未来稳态市场空间或不低于2019年的水平。

通过与大股东津西钢铁合作，公司得以梳理钢厂成套阀门情况并推出“阀门管家”业务。

该业务通过降低钢厂备件库存、实时监测和数据分析合理安排停产检修时间，提升钢厂运行效率，有望在年中津西钢铁样板工程全部完成后逐步向行业重点客户进行推广，公司当前不到6%的市占率还有很大的提升空间。

碳中和大背景下，钢厂节能系统技改升级需求持续释放，公司近期斩获邯郸钢铁16亿大单，在手订单若能如期投产则有望在未来3年实现1亿利润增量；核电：核电审批回归常态，乏燃料后处理业务仍具弹性。

2021年3月的政府工作报告在近十年来首提“积极有序发展核电”，我们预计未来每年将有4~6台机组获批，公司核电阀门收入有望逐步回升至5~6亿的水平。

乏燃料后处理短板仍待补齐，公司于2019/2020年分别斩获0.88和2.82亿反燃料后处理项目订单，并于2020年起逐步确认收入，我们预计后续仍有约600吨乏燃料处置缺口，潜在订单将达公司2020年核电板块营收的3~4倍。

投资建议。

我们看好阀门管家模式带来公司冶金阀门市占率的提升以及公司核电阀门、乏燃料板块业绩的持续增长，此外节能服务业务的弹性也较为可观，预计公司2021~2023年实现归母净利润3.2、4.1和5.3亿元，当前62亿市值下对应PE19/15/12x，低于可比公司21年平均40x的水平，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：1、乏燃料处置项目拓展不及预期；2、核电审批不及预期；3、冶金阀门市占率提升不及预期；4、节能改造业务持续性不及预期。