天风证券-泸州老窖-000568-业绩高增持续高质量发展，老窖开启荣光岁月-210416

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事件：公司2020年实现收入166.53亿元，同比增长5.28%，实现归母利润60.06亿元，同比增长29.39%，此前我们给予的2020年营收/净利润增速分别为5.75%/31.43%，公司业绩表现符合预期；其中2020Q4实现收入50.54亿元，同比增长16.45%，实现归母利润11.91亿元，同比增长40.61%，四季度利润表现超预期。

公司四季度营收增速较快，我们认为主要系高端酒国窖1573需求量上涨带来的增量，疫情后公司渠道控货挺价成效显著，控货政策并未影响营收表现。

公司2020Q3开始密集的控货挺价渠道动作：（1）2020年7月15日，国窖华北（东北）大区38度国窖1573团购价按照不低于680元/瓶执行考核；（2）2020年7月21日在全国范围内停止接收国窖1573订单并停止供货；（3）2020年7月初西南地区52度国窖零售价提价至1399元/瓶；（4）2020年9月10日起52度国窖结算价上调40元/瓶，38度国窖上调30元。

根据今日酒价公众号披露，国窖批价从2020年10月开始稳步上行，目前站稳890-900元批价，2020Q3渠道政策顺利落地，受益于白酒高端化趋势，国窖实现挺价放量带动营收增长。

公司四季度利润端同比增速超预期，我们认为一方面国窖营收占比提升，产品结构升级带来毛利率的上行，另一方面也是更重要的，近年来公司渠道费用投放力度一直较其他高端酒大，目前销售费用投放力度边际递减，且控货挺价动作顺利，我们认为前期销售费用投放初见成效，我们判断费用投放效率将持续提升，故从这个维度来看，老窖的未来业绩弹性将较大。

继续坚定看好老窖高端酒带来的业绩释放弹性。

1573站稳高端、特曲打开中低端市场，高光培育年轻消费群，老窖打造三级增长引擎。

泸州老窖漫长的沉浮历程沉淀下了优质的产品生产工艺与良好的品牌力，2015年的新管理层即是补全了“人和”的优势，产品与渠道运营思路逐步清晰。

国窖1573在高端酒市场依然采取跟随五粮液策略，稳健提价放量，“向上”节奏稳定；与此同时，利用中档酒核心产品特曲放量打开中档酒市场，2020年10月24日亮相的高光产品定位时尚年轻，提前布局新生代消费群，上中下三个价格带引领增长。

盈利预测：由于公司本年度业绩表现超预期，高基数下小幅下调2021-2022年盈利预测。

预计2021-2022年实现营收由202/245亿元调整至204/247亿元，同比增长23%/21%，实现归母净利润由83/103调整至75/95亿元，同比增长24%/27%。

预计2021-2022年EPS为5.1、6.5元/股，维持“买入”评级。

风险提示：业绩快报为初步核算结果，具体数据以2020年报为准；国窖终端动销变差、渠道库存激增导致价格下滑，特曲全国化进程受阻，千元价格带竞争恶化，产能不足，高光等新品推广不顺利。