天风证券-精工钢构-600496-年报点评报告：EPC转型逻辑持续兑现，激励机制激发内在增长动力-210416

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20年业绩同比高增，维持“买入”评级4月15日晚公司发布20年年报，20年公司实现营收114.8亿，yoy+12.2%，实现归母净利润6.5亿，yoy+60.7%，扣非归母净利增速61.4%，归母净利润增速远高于收入增速主要系总包模式转型下公司毛/净利率大幅提升，费用控制能力增强。

20Q1-4单季度收入增速6.1%/-3.8%/15.5%/27.1%，归母净利润增速20.5%/86.9%/72.4%/68.7%，扣非归母净利润增速7.2%/105.1%/91.3%/58.1%，Q4单季度收入持续改善，利润维持高增长。

公司在手订单充足，EPC业务模式转型以及装配式集成业务快速放量驱动业绩高增，核心子公司层面开展激励试点，将员工利益与公司深度绑定，激发内在增长动力，维持“买入”评级。

EPC业务收入快速放量，毛利率提升增强盈利能力分业务来看，20年传统钢结构分包业务收入88.3亿，YOY-3.9%，EPC及装配式建筑收入23.1亿，YOY+224%，技术授权收入0.75亿，总包业务收入占比已提升至20%（vs19年7%），EPC及装配式业务对利润的贡献效应明显，20年EPC及装配式业务订单占比为31%，后续高毛利的总包业务占比持续提升有望持续带动公司业绩改善。

20年钢结构分包业务毛利率为13.6%，同比-0.16pct，工业/公共/商业同比-0.08/+0.20/+0.20pct，EPC总包及装配式业务毛利率17.07%，同比+0.64pct。

净利率大幅提升，营运能力明显改善20年公司整体毛利率为15.7%，同比升0.5pct，公司期间费用率9.1%，同比下降1.33pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别下降0.30/0.45/0.08/0.51pct，费用控制能力明显增加。

20年公司资产（含信用）减值损失同比多计提0.46亿元，综合影响下20年公司净利率5.62%，同比提升1.71pct，20年公司CFO净额为4.2亿，同比少流入1.2亿，报表来看主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比大幅增加14.8亿。

20年公司收现比93.2%，同比下降2.96pct，付现比93.7%，同比提升6.2pct。

20年公司应收账款周转率为5.8次，应收账款周转天数为62天，自转型总包商以后，公司应收账款周转率和天数维持在历史上较为良好的水平，营运能力较分包时期明显改善。

钢结构行业高景气，新业务快速放量，维持“买入”评级目前公司订单需求仍旺，而钢结构行业景气上行，考虑到新业务快速放量驱动公司盈利能力不断提升，我们预计21-23年归母净利润8.2/10.2/12.5亿元，参考当可比公司21年平均PE为15.09倍，考虑到公司新业务快速放量带动业绩高增长，认可给予公司21年16倍PE，对应目标价6.56元，维持“买入”评级。

风险提示：行业景气度下滑、EPC转型不及预期，在手订单执行不及预期。