中信证券-非银行金融行业金融科技动态跟踪：整改范本加速落地，迈向行稳致远新周期-210416

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监管以厘清科技与金融混业经营风险为出发点，将金融业务全部纳入金控认定范围，持牌经营。

行业在普遍面临调整商业模式、补充资本的挑战，业务规模和盈利能力承压的同时，市场集中度有望进一步提升。

拥有用户心智的头部平台的比较优势依然突出。

事项：4月8日，《金融数据安全数据生命周期安全规范》（JR/T0223-2021）正式获批发布实施。

4月14日，人民银行召开2021年支付结算工作电视会议，提出下一阶段要积极完善顶层设计，深入推进支付领域反垄断工作，加快推动出台《非银行支付机构条例》。

2020Q4以来，监管密集发声，针对金融科技出台了一系列政策，监管框架不断完善。

特别是2021年以来，随着支付、征信、保险等领域政策细则下发，业务界限逐步清晰，行业正在步入规范发展新周期。

秉承全面纳入监管思路，申设金控公司或成为主流。

在过去，特别是2017年以来的发展过程中，绝大部分流量平台通过科技赋能的轻资产模式实现了体量的快速扩张，但在实质性的混业经营中也抬升了潜在风险。

随着2020年11月《金融控股公司监督管理试行办法》的正式实施，控股或者实际控制两个或两个以上不同类型金融机构的主体都将被认定为金控公司。

绝大多数流量平台均需申请金控牌照。

自2020年12月以来，监管多次强调“对同类业务、同类主体一视同仁”，坚持金融活动全部纳入金融监管，“不能使科技成为违法违规行为的‘保护色’”。

预计不仅银行、证券、保险、基金、信托、金融租赁等典型金融机构，还有支付、征信等都将被纳入金控认定业务范围。

我们认为，监管意在厘清科技与金融混业带来的风险。

此前市场普遍预期的通过将部分关联紧密的技术服务与金融业务区隔，实现灵活展业的方式操作难度较大。

整体申设金控公司有望成为主流。

重点关注资本约束，以及限制关联交易可能产生的影响。

重点关注数据隐私安全，强化反垄断监管。

金融的本质是风险定价和管理，核心生产资料是数据，数据具有天然的垄断性。

与商业领域的技术垄断和优势市场地位相比，拥有场景和流量优势的业务寡头所具备的用户入口和数据垄断更难突破，容易形成“信息孤岛”。

数据洞察是互联网平台开展综合金融服务的基础，数据确权和加强使用规范监管，将有效遏制金融垄断。

2020年12月以来，监管着重强调“建立数据资源产权、交易流通等基础制度和标准规范，加强个人信息保护”。

随着征信新规下发，预计后续数据治理将进一步完善。

对于个别存在寡头现象的行业（如非银支付行业），已出台相关政策，避免不正当竞争，妨害市场公平竞争。

统一监管、持牌经营下，业务模式将进一步调整。

随着一系列细分行业政策出台，监管在非银支付、征信、互联网信贷、互联网理财和互联网保险等各类细分业务上的监管体系不断完善和细化，强调必须持牌经营，消除业务嵌套带来的风险，拉平与传统金融的监管准绳。

支付：聚焦主业，重点整治方向在于业务嵌套和数据保护。

支付行业一直属于强监管行业，《非银行支付机构条例（征求意见稿）》的出台最引人关注的是强化反垄断监管。

明确界定相关市场范围和市场支配地位的认定标准。

由于政策目标是着眼于长远，引导行业自律，我们认为短期内尚无平台会实质性触发支配地位认定并实施监管措施，但需关注达到预警条件可能触发限制措施的潜在风险。

当前影响最大的是条款禁止违规授信和强化用户数据保护。

2019年11月和2020年9月，央行副行长范一飞在第八届和第九届中国支付清算论坛上均曾表态部分支付机构“无需满足信用卡风险管理要求，用交叉线金融产品挤占传统产品…不利于公平竞争与产业长久健康发展”，“切实整顿超范围信贷业务，消除利用支付拓展交叉金融业务的风险隐患”。

近期监管又明确要求支付宝断开与“花呗”“借呗”等金融产品的不当连接，纠正在支付链路中嵌套信贷业务等违规行为。

考虑到当前大多数互联网平台及互联网银行均开展了信用支付业务，对标性业务模式调整将具有普适性。

行业整体均将降低支付与信贷业务关联度，在支付数据的征信使用上也将更加谨慎，二者均将深刻影响线上信贷业务，客观上降低信贷业务的增速和居民整体杠杆率。

征信：放开新发牌照，将助贷模式纳入持牌监管范畴。

助贷模式被纳入征信范畴。

2021年1月11日，央行发布《征信业务管理办法(征求意见稿)》，对信用信息的定义包括但不限于：个人和企业的身份、地址、交通、通信、债务、财产、支付、消费、生产经营、履行法定义务等信息，以及基于前述信息对个人和企业信用状况形成的分析、评价类信息。

几乎涵盖了当前主要互联网平台可提供的购物、打车、外卖、旅行、通信服务等所有可交易场景的数据，结合支付新规对数据使用的收紧，绝大多数助贷业务实质上均被纳入“征信”服务外延范畴，理论上要求持牌经营，后续需重点关注监管对助贷业务的定义和规范。

当前市场仅发放两张牌照，预计未来将择优继续发放，助贷市场集中度将进一步提升。

个人征信行业此前市场化程度不高，除央行征信体系外，长期仅百行征信一张市场化牌照。

2020年12月25日，朴道征信获批成立，其大股东为北京金控（35%）、京东数科（25%）和小米（小米电子软件技术有限公司直接持股17.5%，具有小米消费金融高管背景的持股平台聚信优享持股5%）。

预计具有消费场景和支付数据的互联网平台，均需向央行申请征信牌照资质或与征信机构合作，才能从事盈利业务，即通过对信息采集、存储、加工处理，来对外提供用户画像和风控模型等技术服务。

平台持牌经营后则将被纳入央行数据监管框架，非持牌机构将回归纯粹的流量输出或算法合作。

在牌照有限发放前提下，助贷业务的集中度将进一步提升。

信贷：流量、数据与资金三重受限，平台和资金提供方均向头部集中。

随着支付与信贷业务嵌套被限，信用支付的户均额度、消费频率将受到负面影响，预计场景信贷规模增速下滑。

伴随助贷模式纳入征信体系，平台业务模式需要调整，行业增速整体承压。

联合信贷业务必须持牌经营，业务将向消费金融牌照、少量银行牌照、少量获批全国范围经营互联网贷款的小贷牌照集中。

随着《关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知》下发，各牌照主体在量价指标限制上基本拉平。

由于出资比例限制刚性，相较小贷牌照，消费金融牌照在资金端具有明显优势，头部机构积极申请牌照以及向轻资本助贷模式转型趋势仍将持续。

平台和资金提供方均向头部集中。

一方面，区域经营限制和助贷对接技术门槛，将驱动头部助贷平台扩大与中大型银行合作关系。

另一方面，资金方银行受制于资本净额限制和集中度要求，倾向于与资产质量更受认可的场景方合作。

双方将共同挤压中小玩家的市场份额，集中度双双向头部集中。

考虑到当前信贷新规覆盖牌照主体已较为全面，预计未来继续出台超预期重大政策概率降低，监管更多将根据各平台整改效果动态评估，持续完善业务细则。

理财：实质重于形式，防范流动性风险，加速平台产品净值化和提升服务品质。

线上理财相较于线下客群更加长尾，现金管理和类固收产品占比更高。

类固收产品方面：在平台导流和相对较高的收益下，中小银行结构性存款快速增长，加大了中小银行流动性管理的难度。

随着监管叫停第三方平台开展存款业务，并禁止当前互联网平台销售银行理财子公司产品，类固收产品供给丰富度下降。

另外，根据《关于进一步规范互联网人身保险业务有关事项的通知（征求意见稿）》，互联网专属人身险中的“储蓄型”产品仅包括十年期及以上普通型人寿保险和十年期及以上普通型年金保险，万能险被排除在外，一旦文件正式下发，类固收产品供给将继续萎缩。

同时，在长期利率下行环境下，类固收产品的收益率也日渐难以匹配用户资产配置的需要。

现金管理产品方面：货币基金产品相对较为成熟，2017年通过公募基金流动性风险管理规定，限制单一产品规模上限。

天弘余额宝货币基金曾出现较长时间限购。

近期监管从销售平台角度，已经要求进一步压降余额宝规模，这一监管指标一定程度上将进一步限制平台理财业务规模增长。

倒逼平台加速产品净值化，提升投顾服务体验：随着决策成本较低的“刚兑”产品相继受到限制，为了扩展理财平台未来发展空间，打破成长瓶颈，头部理财平台势必将加大对净值化产品和高端客群探索，通过“产品+服务+技术”持续获取用户教育红利，打造服务用户全生命周期的一体化理财服务平台。

保险：进一步规范线上供给端，互助模式规范在即，向大健康生态迈进。

互助平台相继关停，已高效完成保险用户教育和积累。

2020年，网络互助的用户增长逐渐进入平台期，前三大平台合计分摊用户数稳定在1.3亿人左右（去重前）。

2021年初以来，灯火互助、美团互助、水滴互助、轻松互助等头部互助平台相继关停，目前仅剩相互宝仍在运营中。

我们认为，经过2年多的用户教育，网络互助已完成对用户保障意识的教育的基本使命。

银保监在2020年9月的《非法商业保险活动分析及对策建议研究》中重点提及了网络互助风险问题。

若用户长期步入负增长期，该业态可能通过平稳过渡迈向彻底关停，但由于网络互助本身基本尚未实现盈利，对运营主体的影响相对有限。

强调持牌经营，线上供给进一步规范：《互联网保险业务监管办法》强调坚持“机构持牌，人员持证”原则，保险代理人定义中新增“依法获得保险代理业务许可的互联网企业”，明确了平台所需资质和准入门槛。

同时，对互联网保险的营销等行为都进行了进一步规范。

根据《2020年互联网人身保险市场运行情况分析报告》（中国保险行业协会），互联网年金险保费同比增长39%，互联网寿险和年金险合计占互联网人身险的79%。

若根据《关于进一步规范互联网人身保险业务有关事项的通知（征求意见稿）》，仅允许十年期及以上普通型人寿保险和十年期及以上普通型年金保险作为线上“储蓄型”产品销售，当前保费结构可能将大幅调整。

健康险仍是当前重点发展方向，与健康生态联动。

根据中国保险行业协会的《2020年互联网人身保险市场运行情况分析报告》《2020年互联网财产保险市场分析报告》，我们测算2020年互联网健康险保费约630亿元，同比增长约70%，仍是互联网保险中增长最快最确定的险种。

根据4月7日下发的《关于进一步丰富人身保险产品供给的指导意见（征求意见稿）》，监管要求推动普惠保险快速发展，扩大商业健康保险服务覆盖面，二者结合将有力促进互联网健康险的长期发展。

从监管导向和市场需求看，重点发展方向：一是产品创新。

在细分客群、产品责任和定制化增值服务上寻求突破。

二是健康保险产品和健康管理服务融合发展。

目前包括流量平台以及头部互联网健康险提供方均在这一方面积极布局，如众安在线获取互联网医院牌照，平安依托平安好医生平台，人保健康在好医保系列基础上推出健康管理相关服务。

严格落实整改，行业短期盈利及增长承压。

监管通过多次约谈典型企业，给出的整改意见渐次明确，对应的各项业务也都有了较为清晰的整改方向。

随着整改范本模式开始落地，并得到监管的评估反馈，将为整体金融科技的赛道设立一视同仁的运作规范。

随着严监管成为常态，过往相对宽松的监管红利将不复存在，短期内大型互联网平台的金融业务需要对照问题清单，参照范本对自身业务进行“纠错”，落实整改要求。

在短期调整中，不可避免需要补充资本金，调整业务模式和费率，压降业务规模，对行业的盈利和增长都将产生负面影响。

建立长效机制有助于监管与平台良性互动，迈向行稳致远的发展新周期。

建立完善的监管框架是一项长期工程，落实整改仅仅只是第一步。

从长远看，监管意在防范风险而非遏制创新。

整改后有效化解了持续困扰行业多年的政策风险，持牌经营确保了业务的合规性。

审慎监管下，潜在的流动性风险和信用风险都将大幅降低。

当前我国普惠金融服务仍然不足，金融服务线上化的趋势不变，头部平台已经拥有用户心智和先发优势，只要坚持用户痛点和科技创新驱动，长期来看必将在创造用户价值的同时获得应有的股东回报。

风险因素。

监管政策收紧超预期，宏观经济下行带来业务增长下滑和潜在资产风险。