国盛证券-天宜上佳-688033-Q4收入快速增长，外延并购推动企业长足发展-210416

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疫情缓解下，去年下半年公司业绩回暖。

2020年公司实现营收和归母净利润为4.15和1.14亿元，同比下降28.65%和57.77%，全年净利率为26.55%，同比下降19.95%。

公司收入下降的原因主要在于2020年受新冠疫情的影响，境内人员流动大幅减少，全国铁路客运服务受到了较大的冲击。

根据国家铁路数据，2020年国家铁路旅客发送量完成21.67亿人次，同比2019年下降了39.4%。

然而，随着疫情的缓解，公司下半年的盈利情况得以明显反转。

其中公司在Q4实现的营收和归母净利润分别为1.79和0.51亿元，同比增长26.09%和-14.36%，Q4归母净利润下降的主要原因在于研发投入以及子公司计提折旧费用的增加导致成本的增多。

Q4单季度实现的营收和归母净利润占全年的比重为43.01%和44.66%，单季度净利率为27.90%。

公司是国内高铁动车组粉末冶金闸片领航人，具有强先发优势。

粉末冶金闸片作为技术含量极高的高铁零部件，2012年前一直被国际龙头垄断。

2013年，公司抓住哈大线高寒动车组进口闸片的机会，开启粉末冶金闸片国产替代。

截至2020年末，公司共拥有11张CRCC核发的正式《铁路产品认证证书》，是时速350公里复兴号标准动车组核心供货商，也是时速250公里复兴号标准动车组闸片的唯一供货商，占领新车型闸片市场绝大部分份额。

公司是持有CRCC证书覆盖车型最多的国产厂商，具有较强的先发优势。

类耗材属性，公司闸片收入有进一步上行空间。

公司闸片市场有新造整车市场和后续检修市场，其中后续检修市场为公司盈利的主要来源。

新车下线市场公司作为复兴号核心供应商占据较高的份额，后续检修市场公司与各个地方路局合作稳步推进。

根据公司招股说明书的指引，以每动车组标准组装配闸片160片、平均每年闸片更换量为2.5次进行测算，则2021-2023年，国内动车组闸片的需求量为142.71、174.32和189.12万片，对应公司闸片销量为29.63、36.03和39.29万片，公司闸片收入空间为5.92、7.21和7.85亿元。

我们预计公司闸片营收有进一步的上行空间。

内生外延拓宽公司产品线，大交通领域新材料供应商逐步显现。

为了提升公司业务布局的多样性，公司制定了？一四四一？的企业发展战略，即？一个集团公司？、？四大材料领域？、？四大运营中心？和？一个‘产学研用金’联盟平台？。

为实现业务的加速突破，公司在3月2日发布了收购瑞合科技的公告，作为？成飞？的金牌供应商，与瑞合科技的协同发展可促进公司在军用民用航空领域的布局，并增厚公司的业绩表现。

盈利预测与估值。

考虑公司主业的业绩反转以及？一四四一？战略逐步推进，预计2021-2023年公司归母净利润为2.25、2.71、3.12亿元，对应当前PE为24.9、20.7、17.9倍，维持？增持？评级。

风险提示：疫情控制不及预期；客户采购限价进一步下降的风险.。