东吴证券-绿的谐波-688017-2020年报点评：新产能释放有望延续高业绩增长-210417

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事件：公司2020年营收2.17亿，同比+16.5%，归母净利润0.82亿，同比+40.3%；扣非后归母净利润0.47亿，同比+17.5%。

公司每10股每股派发现金红利2.5元（含税），分红率36.7%。

投资要点下游需求回暖，公司营收实现较快增长公司2020年业绩实现较快增长。

全年营业收入为2.17亿，同比+16.5%，归母净利润0.82亿元，同比+40.3%，扣非净利润0.47亿，同比+17.5%。

分产品来看，谐波减速器及金属部件/一体化执行器收入分别2.04/0.08亿元，同比+12.38%/200.1%。

营收及利润增长明显主要系：1）汽车及3C行业回暖，工业机器人需求提升，公司作为首家实现谐波减速器的规模化生产的国产供应商，产品性价比较高，受益于下游需求回暖，公司营收大幅增长。

2）公司积极开拓业务，机电一体化产品逐步实现批量销售，产销量大幅提升，销售收入实现明显增长。

在手订单方面，公司2020合同负债（预收账款）金额为373.6万元，同比+50.3%，存货期末金额为1.27亿元，同比-7.4%，我们判断，公司在手订单充足，伴随2021年产能逐步释放，公司业绩预计进一步向好。

毛利率保持稳定，控费能力优化推动净利率大幅增长2020年综合毛利率47.2%，同比-2.19pct。

分产品看，谐波减速器及金属部件/一体化执行器的毛利率分别为47.6%/34.49%，毛利率整体保持稳定。

2020年销售净利率为37.5%，同比+6.47pct，反应控费能力大幅提升。

公司全年期间费用率为16.3%，同比-8.21pct，其中销售、管理（含研发）、财务费用率控制良好，分别同比-1.98pct/-3.31pct/-2.92pct，研发费用率同比-1.94pct，保持相对稳定。

控费能力优化主要系公司2020年严格进行成本管控，销售差旅费以及展会费大幅下降所致。

经营性现金流量创历史新高，营运能力显著提升公司经营性净现金流1.26亿元，同比+287.9.3%，创历史新高。

经营性现金流大幅提升主要得益于：1)公司营运能力显著提升。

报告期内公司存货周转天数为417天，同比大幅减少83天；应收账款周转天数64天，同比减少6天。

营业周期已接近上一轮周期时的健康水平，主要系公司保持较为严格的信用政策，收款速度提升，营运能力大幅提高。

2）公司收到政府补助大幅提升。

2020年收到政府补助产生的现金流金额为0.55亿元，同比+304.7%。

行业景气+龙头地位稳固，公司产能释放有望直接兑现为业绩增长行业层面来看，1）机器人：①工业机器人：制造业投资进入长景气周期+下游行业3C需求旺盛+国产化率提升；②协作机器人：资本环境好，技术起点与海外相近，国产协作机器人有望弯道超车。

综合来看，我们认为2020-2022年国内机器人用谐波减速器市场规模复合增速有望达17%左右。

2）机床：随数控机床操作精度要求提升，谐波减速器有望取代行星减速器，需求快速释放。

据我们测算，2020-2022年国内数控机床用谐波减速器市场规模复合增速有望达14%。

公司层面来看，①地位稳固：公司从1999年开始帮ABB等代工精密金属零部件，20年助力公司真正理解谐波减速器底层技术，导致公司从铸件锻件选择、材料选择、齿形设计等方面均区别于哈默纳科，长期技术积累奠定公司稳固地位。

②产能亟待释放：当前公司产能9万台/年，营收释放受制于产能，募投项目拟将公司产能增加至60万台/年，从目前厂房及设备采购情况来看，2021年底有能力达到25万台/年以上，有望吸引前期处于观望状态的大厂商，并进一步布局海外市场。

③大空间：虽然全球谐波减速器市场空间仅为50亿元左右，但竞争格局良好，全球几乎被哈默纳科和绿的谐波垄断，公司2018年全球市占率（销量口径）仅6%，假设产能释放后公司市占率达25%左右，营收还有3倍以上增长空间。

公司近期打入埃斯顿供应链，意味着公司谐波减速器产品质量得到认可，助力公司进一步打开国产龙头机器人厂商市场。

盈利预测与投资评级：随着行业景气度超预期延续，我们将2021-2022年的EPS从1.02/1.43元上调至1.08/1.75元，预计2023年EPS为2.84元，当前市值对应PE为93/57/35X，维持“增持”评级。

风险提示：工程机械行业景气度不及预期；新业务开展不及预期。