华西证券-蒙娜丽莎-002918-一季度收入超预期，毛利率承压-210416

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事件概述。

公司公布2021年一季报，2021Q1公司实现收入9.96亿元，同比增长105.6%，实现归母净利润4708万元，同比增长18.9%，扣非业绩同比增长37.1%；收入超预期，竣工交房带动旺盛瓷砖需求。

收入端表现超市场预期。

21Q1同比19Q1增长了64.9%（判断材料收入口径增长50%以上），说明了一季度房地产竣工旺盛，经济活动恢复下精装大B端和C端经销渠道受益于交房安装周期，双轮驱动，结构上判断B端快于C端增长，B端今年收入占比大概率超过50%。

多因素致毛利率下滑，略低于市场预期。

首先20Q1毛利率不包含B端运费，20Q2才开始调整会计准则，我们测算毛利率同会计口径下滑4~5个点；其次，BC两端均价判断都有不同程度降幅，B端预计是今年一季度开始执行新的订单合同，较高价老合同到期，B端多个品类的价格判断有不同程度下降，但降幅被广西基地成本下降一定程度上对冲；C端大板老品类由于行业竞争对手产能投放、以及自身本部新线投放，也出现一定程度调价，幅度判断10个点以内；第三，会计准则关于租赁的产线计提折旧政策有变；第四，收入中有几千万来自于施工，此部分判断毛利率显著低。

我们认为，第二点是影响真实毛利率同比下降主要因素，反映行业竞争仍较为激烈。

江西高安产能并表，导致费用有所增加。

江西高安2月9号并表，由于公司购买的只是产线、固定资产，因此判断3月中旬左右高安基地才开始陆续恢复生产，因此一季度收入很小，但是带来的费用有1000多万元，若把该并表费用影响剔除，预计同比20Q1公司归母净利接近50%增长。

另外21Q1公司整体净利率4.58%，同比降低3.59个百分点，毛利率降低和并表费用是主因。

历史上一季度的净利率水平都比较低，主要是春节期间例行检修，产能发挥率低，各项费用显得多。

现金流和库存状况较为健康。

21Q1经营活动净现金流-2.3亿元（去年同期-6.35亿元），收现比1.1，一季度其他经营费用支出、奖金发出等影响现金流；公司财务确认一直是行业中最谨慎的，大B端以三方签收为收入确认标准。

一季度存货科目17.5亿元，同比增长47.4%，环比增长15.8%，我们判断主要还是地产B端客户签收较慢，实际70-80%商品处于已运到对方工地，但是没有三方签收状态，因此仍然出现在公司报表中。

真实的库存是健康的。

广西大线布局将带动成本下降，铸就长期竞争力。

总结来看行业竞争仍然较为激烈，这也是行业常态。

公司实际上已经做好了预判和准备，广西基地的生产成本远低于行业、蒙娜丽莎大板岩板口碑位于行业前列，叠加收购江西高安后产能布局更加合理优化，我们持续好看公司未来管理能力和公司竞争力。

投资建议维持盈利预测不变。

预计2021-2023年，公司归母净利润7.46/9.47/12.03亿元，同比增长31.7%/26.9%/27.1%。

维持目标价49.41元及“买入”评级。

风险提示渠道拓展低于预期，价格低于预期，系统性风险。