国盛证券-纺织服装行业：从产品看优质国产品牌服饰的“新时代”-210418

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随着国民收入的增长和Z时代年轻人逐渐成为主力消费群体，市场对于穿着产品的专业和潮流有了更高的追求，同时对于优质国民品牌有更高的接受度，而纺织服装在很大程度上作为由需求驱动的行业，优质品牌产品顺势而变，核心竞争力明显提升。

运动产品的专业性厚积薄发。

运动参与度提升+民族品牌意识觉醒为国产运动品牌的发展提供时代机遇，各个公司持续的研发投入直接助推产品力迸发。

2020年安踏体育/李宁/361度/特步国际研发费用率为2.5%/1.9%/3.4%/2.8%，其中安踏和李宁研发投入过去5年CAGR超25%。

目前李宁篮球鞋系列价格从599到1299元，其中699以上的产品占比超50%，安踏最新“速度家族”C202GT跑鞋价格为999元，相对于之前提升颇大，特步在跑步类产品也独树一帜。

全行业产品在设计端持续创新，拥抱年轻化产品。

文化和民族自信的提升助力“中国元素”融入产品设计且获得消费者认可；多元文化的交融使得跨界合作成热点话题；迎合年轻人偏爱创新的特质，黑科技、多功能、机能感服装出其不意。

在传统强势品牌的背书下，新品迭代带动销售，产品的设计创新能力成为品牌商的重要竞争要素之一，并且消费者也愿意为优秀产品支付更高溢价。

整体来看，性能和设计带动产品力提升，拉升品牌定价空间和毛利率走高，李宁凭借国潮设计和专业产品毛利率相对2016年提升3PCTs至49%，波司依靠年轻化和强功能性产品带动主业毛利率已经高达60%，产品端定价也持续提升。

优质供应链保障产品收入转化。

热销的潮流和专业产品是精准识别消费者需求的结果，然而如何保障产品的高质、高速生产和避免库存积压成为公司需要面对的新课题，品牌商近些年持续精简供应商数量、提升供应商质量，同时合作建设柔性供应链，从而具有高质、高效、稳定供应能力的上游制造商脱颖而出。

以申洲国际为代表的优质供应商在产品研发及供应链品质保证上具备核心竞争力，持续领先行业。

结论及投资建议。

我们认为拥有强劲的研发实力、丰富的设计资源以及对供应链强管控的服饰品牌公司和具备优势供应能力的制造公司在行业变化中脱颖而出。

我们推荐强零售管理能力品牌商和龙头制造商【申洲国际、安踏体育、李宁、滔搏】，对应2021年PE分别为35/43/57/23倍；推荐运营稳健、估值水平尚有提升空间的【地素时尚、比音勒芬】，对应2021年PE分别为12/18倍；推荐品牌形象年轻化，龙头羽绒服品牌地位稳固的【波司登】，对应20/21年PE为21倍；推荐柔性供应链效果显著【太平鸟、森马服饰】，对应21年PE分别为25/20倍。

风险提示：新冠情影响超预期，终端消费低迷风险，各公司门店扩张不及预期，新业务开展不顺利等。