民生证券-克明面业-002661-2020年年报及2021年一季报点评：主业经营恢复常态，产能释放保证中长期成长-210420

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一、事件概述4月19日公司发布2020年年报及2021年一季报，2020全年实现营收39.58亿元，同比+30.45%；实现归母净利润2.93亿元，同比+41.66%。

拟每股派发红利0.30元（含税）。

2021Q1实现营收11.04亿元，同比+24.62%；实现归母净利润0.85亿元，同比-17.83%。

二、分析与判断防疫常态化后主业恢复正常水平，高基数拉低21Q1业绩表现2020年公司实现营收/归母净利润39.58/2.93亿元，同比+30.45%/+41.66%；合20Q4单季度实现营收/归母净利润10.42/0.04亿元，同比+32.81%/-94.38%。

20Q1疫情期间，公司作为保民生企业率先推进复工复产，但受限于产能无法完全释放，20Q1部分订单顺延至20Q2，20H1主业整体保持高景气。

20H2随着疫情得到有效控制，下游需求逐步恢复正常。

2020年公司执行“小一体化模式，建立供应链优势，实现成本领先”战略，坚持以主营业务为核心，积极试水方便食品领域。

21Q1公司实现营收/归母净利润11.04/0.85亿元，同比+24.62%/-17.83%。

收入端21Q1遂平克明面粉投产，销售面粉及副产品收入增加提升营收规模。

受去年疫情期间高毛利产品占比较高的高基数效应；新疆克明停产及成都克明本期固定资产折旧费用增加导致管理费用上升；促销投入加大等因素综合影响，归母净利润同比下滑。

分产品看，2020年面条/面粉/方便食品业务分别实现营收27.94/4.06/3.08亿元，同比分别+17.29%/+84.69%/+47.95%。

面条业务全年保持稳健增长；受益新产能释放，面粉、方便面业务增速较高。

从销量及均价看，2020年面条/面粉/方便食品分别销售55.03/13.40/2.75万吨，同比分别+17.55%/+107.06%/+57.09%；销售均价分别为5078/3029/11196（元/吨），同比分别-0.23%/-10.80%/-5.81%。

面条业务销量增速与收入增速匹配，均价同比稳定；面粉及方便食品销售均价同比下滑。

分渠道看，2020年经销/直销渠道分别销售32.89/6.69亿元，同比分别+17.88%/+173.90%。

经销渠道仍然为主要销售渠道，直销渠道增速大幅高于经销渠道。

新收入准则影响毛利率水平，21Q1销售费用投入有所提高2020//21Q1公司毛利率分别为22.81%/18.91%，同比分别-1.78ppt/-9.58ppt。

20H2受防疫常态化影响，公司产品销售结构恢复常态，高毛利产品占比下降；20Q4后受新收入准则影响运输费用计入营业成本，上述因素共同拉低毛利率水平。

2020年面条/面粉/方便食品分别实现毛利率27.59%/10.12%/27.64%，同比分别+0.42ppt/-4.03ppt/+3.06ppt。

2020/21Q1公司整体期间费用率分别为13.04%/11.55%，同比分别-5.39ppt/-2.10ppt。

其中销售费用率分别为8.56%/7.60%，同比分别-2.69ppt/-0.98ppt，原因是：（1）新收入准则影响，运输费用计入营业成本；（2）防疫常态化后，销售投入有所加大。

管理费用率分别为3.38%/3.20%，同比分别-0.66ppt/+0.07ppt，21Q1新疆克明停产及成都克明固定资产折旧费用增加导致管理费用上升。

研发费用率分别为0.66%/0.55%，同比分别-0.29ppt/-0.11ppt。

财务费用率分别为0.43%/0.20%，同比分别-1.76ppt/-1.07ppt，原因是银行借款利息费用和债券利息减少所致。

]经销商队伍保持稳定，在建产能充足2020年末华北/东北/华东/华中/华南/西南/西北地区分别有经销商317/208/1116/967/449/450/142家，同比分别+3.93%/-2.35%/-3.71%/+0.21%/+2.51%/+5.14%/-5.33%。

公司经销商队伍保持稳定。

在建产能方面，2020年公司面条/面粉/方便食品业务实际产能分别为52.63/40.10/2.64万吨；在建产能分别为31.50/0.00/2.00万吨，分别占现有实际产能的59.85%/0.00%/75.76%，未来产能储备充足，中长期成长性较好。

三、盈利预测与投资建议根据年报及一季报业绩，我们小幅调整此前盈利预测。

预计2021-2023年收入42.97/48.17/54.53亿元，同比+8.6%/+12.1%/+13.2%。

归属上市公司净利润3.39/3.90/4.60亿元，同比+15.8%/+15.0%/+17.8%，折合EPS为1.01/1.16/1.37元，对应PE分别为16/14/12倍。

公司目前估值低于其他食品行业对应2021年业绩的25倍估值（算数平均法，剔除异常值），公司未来利润增速可期，维持“推荐”评级。

四、风险提示米面产品市场接受度下降，财务费用失控，食品安全问题等。