中泰证券-天顺风能-002531-业绩符合预期，叶片业务放量-210420

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事件：公司公布2020年报，实现营收81.00亿元，同增33.70%；归母净利润10.50亿元，同增40.60%；扣非归母净利润9.78亿元，同增38.31%；EPS0.60元，ROE15.71%。

其中，4Q20实现营收26.25亿元，同增16.43%；归母净利润2.41亿元，同增19.94%；扣非归母净利润2.53亿元，同增40.39%；EPS0.14元，ROE3.67%，业绩符合预期。

净利率和周转率提升推动ROE增长。

2020年，公司毛利率和净利率分别为23.49%/13.72%，同比分别-2.85/+0.91PCT，毛利率降低主要由于新收入准则将运费计入风塔产品成本核算。

其中，4Q20毛利率和净利率分别为12.32%/9.80%，同比分别下降11.76/0.12PCT，环比分别下降14.12/2.91PCT。

2020年资产周转率0.58次，同比增加0.11次，在销售净利率和资产周转的带动下ROE回升2.86PCT。

风电行业高景气带动风塔营收增长，新收入准则致单吨毛利下降。

2020公司风塔实现营业收入50.53亿元，同增11.23%；毛利率17.31%，同降1.86PCT。

风塔营收增长的主要原因是行业高景气带来的销量提升，2020国内风电并网装机量71.67GW，同比高增178.44%，在此带动下公司风塔销售59.03万吨，同增16.52%。

受单价下降及新收入准则的影响，风塔业务单位毛利降低，风塔单吨价格/成本/毛利分别为8560/7078/1482元/吨，分别同比变化-4.54%/-2.70%/-13.79%。

新增并网容量179.4MW，发电营收稳步增长。

2020公司风力发电实现营业收入7.10亿元，同比增加15.03%；毛利率66.53%，同降1.81PCT。

2020发电板块上网电量14.19亿度电，同增13.78%。

2020年公司新增并网容量179.4MW，截至2020年底累计并网容量859.4MW，在建风电场项目35.7MW。

新产能投产支撑叶片营收高增。

2020公司叶片业务实现营业收入21.61亿元，同比增加187.50%；毛利率21.29%，同比下降10.14PCT。

营收高增主要原因是苏州叶片二期工程投产，且订单充足，叶片交付量大幅提升，2020公司叶片销售3201片，同增343.97%；模具销售量41套，同降2.38%。

投资建议：预计2021-2023年分别实现净利13.02、15.59和16.79亿元，同比分别增长24.01%、19.77%、7.70%，当前股价对应三年PE分别为11.8、9.8、9.1倍，维持“买入”评级。

风险提示事件：产业政策和行业需求波动风险。