天风证券-海外传媒行业周报：监管常态化长期价值回归基本面；腾讯在线视频业务战略和组织升级-210418

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周观点：本周恒生指数上涨0.94%，科技股下跌0.89%。

宏观环境：本周中美长端利率回落，人民币小幅升值；复苏周期错位，预期中美利率收窄趋势延续。

本周一央行官员对于短期流动性环境表态偏温和，周五公布一季度经济数据，10年期国债收益率下行5BP至3.16%。

虽然美国3月PPI数据创十年新高，但病毒变异和疫苗安全性问题给短期经济复苏可持续性带来不确定，10年期美债利率回落8BP，美元指数调整，人民币小幅升值。

中美经济复苏错位，预期后续中美利差将整体保持收窄态势。

市场逐步消化反垄断监管常态化，企业中长期价值成长回归基本面，拥抱创新驱动长期繁荣。

4月13日，市场监管总局联合召开互联网平台企业行政指导会，要求各企业一个月内全面自查，逐项整改。

监管带来的短期情绪冲击正逐步被市场消化，本周恒生科技股指数降幅（-0.89%）较前一周（-3.08%）明显收窄，VHSI小幅提升但整体回落趋势仍较明显。

我国平台经济领域反垄断进入常态化阶段，监管和处罚措施力度保持审慎平衡，虽然企业短期经营节奏和估值可能有所波动，但复盘欧美科技龙头监管历程后可以看到，企业中长期价值成长回归基本面，科技龙头综合实力雄厚，具备持续技术投入的基础，拥抱创新将为企业持续繁荣的提供坚实基础。

港股科技企业维持较强盈利增长预期，部分龙头相对于指数PE估值处于低位。

截止4月18日，彭博预测恒生指数2021-2023年EPS增速分别为14.95%、13.82%、12.76%，彭博预测恒生科技股指数2021年扭亏，2022-2023年EPS增速分别为33.27%、26.13%。

恒指Forward正数PE为12.21倍，本周上涨2%，高于5年均值0.87个标准差；恒生科技指数Forward正数PE为31.33倍，本周上涨0.2%。

27家重点港股科技公司2021-2022年彭博预测PE中位数为33、30倍，预测PS中位数为6.5、5.5倍，部分基本面稳健的龙头相对指数PE估值已处于较低水平。

行业及公司观点更新：腾讯成立在线视频BU，内容/分发长短结合，文娱系有望深度整合。

媒体报道，腾讯PCG下成立“在线视频BU”，由腾讯视频、微视、应用宝整合而成。

本次为腾讯第四次组织架构调整，我们认为，微视作为PCG下少有的内容分发平台与腾讯视频在管理层上的进一步融合，成立在线视频BU，有利于将腾讯视频的强内容优势与微视的分发标签结合起来，加强长短视频的协同，提高用户留存及使用时长，持续赋能视频赛道。

同时，随着社交、游戏和音乐三大业务在管理层上面的融合，腾讯文娱体系有望进行深度整合，协同效率和管理效率得到进一步提升，建议关注。

贝壳：我国房地产行业规模增长快，需要中介精准匹配供需。

我们认为贝壳未来收入驱动因素包括：1）新房市场受益于开发商与贝壳合作深化；2）二手房市场渠道下沉，快速完成对二三四线城市的覆盖，市占率立体提升；3、装修市场潜力十足，有望转化家居装修销售费用。

建议关注。

京东健康：1）于2019年在行业内首先达到盈利，凭借京东集团对自营平台垂直导流的能力，在同行业中优势明显。

2）公司拥有行业领先的供应链流转效率和服务能力，有望享受处方外流和医药分离趋势为院外在线医药零售带来的增量规模。

3）有望以慢病管理为抓手，在增加医疗服务收入的同时，反哺医药电商业务。

长期来看线上医保政策逐渐放开，商业保险的快速增长有望成为未来的突破口。

我们给予京东健康2021年5倍市销率。

首次覆盖，给予“买入”评级，目标价153港元。

涂鸦：从商业模式本质来讲，公司提供AIoT基础设施，其粘性在于公司云平台的生态能力，对于客户产生的是全生命周期价值，这也意味着客户在公司初期的营销费用和部分产品采用公司服务后，将旗下产品不断的向涂鸦智能云生态转化。

我们根据渗透率假设现金扩张和新客户获取，测算公司2021/2022/2023年分别收入3.0/4.7/7.1亿美元，同比+68%/56%/。

从北美SaaS、PaaS企业估值来看，现金留存率和PS具有较高相关性，中枢为140%现金留存率和30倍PS，Snowflake170%现金留存率对应超过110倍估值。

公司目前约为60倍PS。

风险提示：海外疫情控制不及预期；中美贸易摩擦；通胀快速上行。