中信证券-天顺风能-002531-2020年年报点评：业绩加速增长，高景气望延续-210420

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受益于风电抢装及自身产能释放，公司2020年业绩大增，逐步完善装备制造、资源开发、运营服务协同布局。

基于公司年报业绩，以及考虑原材料价格上涨，我们略调整公司2021-23年EPS预测分别为0.75/0.90/1.08元，现价对应PE11/10/8倍，给予目标价11.25元，维持“买入”评级。

业绩增长提速，景气有望延续。

公司2020年实现营业收入81.00亿元（+33.7%YoY），归母净利润10.50亿元（+40.6%YoY），业绩略低于此前业绩快报指引；其中Q4实现营收26.25亿元（+16.4%YoY，+17.9%QoQ），归母净利润2.41亿元（+19.9%YoY，-9.5%QoQ）。

公司2020年利润迎来快速增长，主要受益于全球新能源发展加速及国内风电抢装带动。

公司2020年经营活动净现金流为2.38亿元（-72.0%YoY），主要由于应付票据到期兑付所致。

此外，公司预计2021Q1实现归母净利润3.2~4.2亿元（+260%~380%YoY），增长景气有望延续。

风塔销售稳步增长，产能布局持续完善。

公司紧随国内风电抢装潮，加快扩产和签单进度，2020年风塔产品销量达59.03万吨（+16.5%YoY），业务收入达50.53亿元（+11.2%YoY），均价达8560元/吨（-4.5%YoY），均价下滑或与年内原材料价格整体处于相对低位有关；毛利率由于运费计入营业成本调整降至17.31%（-1.9pctsYoY），对应单位毛利落至1482元/吨（-13.8%YoY）。

2020年公司在内蒙投建新塔筒基地，并于2021Q1投产，进一步提高公司在三北地区陆上风电的供应能力；同时公司继续加快海上风电生产基地建设，德国和江苏射阳海工项目积极推进，有利于公司进一步完善国内外海上风电装备布局，实现可持续发展。

叶片产能加速释放，份额有望稳步提升。

随着苏州叶片二期工程完工投产，且产销两旺，公司2020年叶片类产品收入增至21.61亿元（+187.5%YoY），其中叶片和模具销量分别为3201片（+344%YoY）和41套（-2.4%YoY）；毛利率21.3%（-10.1pctsYoY），毛利率下降或主要由于附加值更高的模具销售占比下降。

2021年公司河南叶片基地亦将正式投产，进一步扩大叶片及模具产能，助推公司提升国内叶片市场份额，巩固风电装备板块多元化布局。

风电场业务稳步增长，有望实现滚动开发。

公司2020年风电场发电业务收入7.10亿元（+15.0%YoY），毛利率66.5%（-1.8pctsYoY），售电量14.19亿度（+13.8%YoY）。

截至2020年底公司累计风电场并网容量达859.4MW（+26.4%YoY），在建规模35.7MW，规模保持稳步增长，未来有望通过转型轻资产滚动开发，实现资源开发、运营服务和装备制造板块的协同促进。

风险因素：风电装机需求不及预期，原材料价格持续上涨，产能释放不及预期。

投资建议：基于公司年报业绩，以及考虑原材料价格上涨，我们略下调2021/22年净利润预测至13.5/16.2亿元（原预测为13.6/16.6亿元），新增2023年预测为19.4亿元，对应EPS预测分别为0.75/0.90/1.08元，现价对应PE11/10/8倍。

给予公司2021年15倍PE，对应目标价11.25元，维持“买入”评级。