中银国际-塔牌集团-002233-销量同比大幅改善，基数原因毛利率下滑-210420

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公司发布2021年一季报，一季度营收15.0亿元，同增51.4%；归母净利3.5亿元，同增8.8%；EPS0.30，同增11.1%。

一季报表现基本符合预期。

支撑评级的要点基数原因毛利率下滑，投资收益与公允价值变动增厚收益：2021Q1公司毛利率32.3%(-21.3pct)，主要为价格同比下降所致，2020Q1公司水泥销售价格达到历史高位基数较高。

投资收益0.53亿(+35.1%)主要为转让混凝土搅拌站股权所得；公允价值变动0.64亿(+287.0%)，进一步增厚公司利润。

销量大幅增长，基本符合预期，价格环比复苏：预计公司2021Q1销量约为467.0万吨（+260.8万吨），单价320.0元（-160.0元），吨成本210.0元（+0.0元）；吨毛利110.0元（-160.0）；吨净利75.3元（-81.5）。

2021Q1价格环比2020Q4有所回升，成本受煤炭价格上涨同步提升，基数原因吨毛利同比下降环比小幅提升。

2021Q1日均出货量5.2万吨，同比大幅改善，比2019Q1也增加86.7万吨，基本符合预期。

一方面是万吨二线完全达产另一方面是2020Q1疫情下低基数所致。

随着施工需求逐步进入旺季，预计2020Q2相比Q1仍将有较大增长。

区域需求旺盛，景气度平稳向好，看好2021年量价同步改善：2021Q1公司所在广东和福建省水泥行业景气稳定向上，产能投放带来的价格冲击逐步缓解，区域需求保持旺盛。

预计2021年万吨二线仍将继续为公司贡献销售增量，全年均价有望在2020年低基数基础上明显提升。

估值公司一季报表现基本符合预期，我们维持原有预测。

预计2021-2023年，公司营收分别为72.2、76.7、81.3亿元；归母净利润分别为19.0、20.6、22.0亿元；EPS为1.60、1.72、1.84元，维持公司买入评级。

评级面临的主要风险广西产能投放冲击珠三角市场，福建新产能冲击粤东闽南市场，扶贫导致农村需求退坡，粤东地产需求疲软。