中泰证券-紫光学大-000526-疫情带来在线显著发展，股权结构理顺-210420

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事件：2020年，公司实现营业收入24.3亿元、同减18.79%，归母净利润4369万元、同增215%，扣非后净利润-8044万元、同减17111%，每股收益0.45元/股、同增215%。

点评：疫情带来在线显著发展，网点进一步缩减。

2020年，学大教育收入24.65亿元、同减18%，其中教育培训服务收入23.9亿元、同减19%，净利润1.77亿元、同增24%，主要是出售曲速教育股权带来投资收益所致。

受疫情线下停课的影响，一对一收入同减46%，小班组收入同减45%，在线教育得到显著增长，实现收入7.7亿元。

网点进一步缩减，较上年末减少49家学习中心。

销售、研发费用率增长，管理费用率下降。

公司在疫情期间，提高运营效率，严控成本费用，销售、管理费用绝对值下降，综合考虑收入下滑，销售费用率同增1.23pct至9.37%，管理费用率同减0.28pct至12.97%。

研发方面，开发线上线下整合互补的O2O教学平台、智能题库系统、打造个性化智能辅导平台，优化现有系统的基础上，实现多终端呈现，为客户展现线上服务过程、服务结果及衍生服务等内容，研发费用率同增0.38pct至1.95%。

股权结构理顺，增长可期。

定增完成后，学大教育创始人金鑫先生合计持有公司24.65%的股权，成为实际控制人，股权结构理顺。

后续有望通过网点扩张、小班组模式深化及推进OMO模式，提升公司盈利能力。

投资建议：疫情带来学大收入下滑，但在线得到显著发展。

随着股权结构的理顺，网点扩张、小班组模式深化和推进OMO模式有望带来业绩持续增长。

预计2021~23年归母净利润1.06/1.69/2.05亿元，对应估值41x/26x/21x，维持“买入”评级。

风险提示：K12教培行业的政策风险；招生、学费提价不达预期，造成业绩不达预期；网点扩张进度不达预期。