浙商证券-金山办公-688111-深度报告：云&智能&国产化三浪叠加，办公软件龙头再攀高峰-210420

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报告导读公司是国产办公软件龙头，迎云化、国产化、智能化三浪叠加，办公订阅及授权业务双轮驱动，国内外市场并举，未来成长性与确定性兼备。

投资要点企业数字化转型推动云化与智能化需求,政策助力办公软件国产化浪潮云化：2019年中国IT支出占全球的10.8%(Gartner),相比GDP占比（16%）较低，未来信息化水平有望持续提升。

叠加疫情影响下云办公成为主要应用场景，B端企业上云意愿逐步提升，C端用户习惯得到培养。

智能化：随着算力和数据的增长及AI技术落地，办公软件从用户需求角度迎智能化改造空间。

国产化：近年我国不断出台政策强化国产IT设施生态建设,以提升信息安全和技术创新能力，办公软件作为政务办公领域高频应用软件将充分受益。

办公订阅：完善的SaaS体系构筑网络效应，月活及付费率有望持续提升公司已形成以面对C端及中小B为主的较为完备的SaaS订阅体系，即围绕WPS+云办公形成相应等级会员增值服务。

2020年主要产品月活用户数达4.74亿，付费率为4.1%，未来在协同办公战略主线下付费率有望提升。

“金山文档”作为协同办公落脚点，技术优势突出，网络效应有望进一步加强客户粘性。

软件授权：凭借牢固客户基础及产品适配优势，充分受益国产化大势客户基础：据「CHAO」办公大会，WPS在国务院组织（95%）、省级政府（97%）、央企（93%）和中大型银行（87%）覆盖率均较高；产品适配：截至2020年底公司已累计和260家生态伙伴完成适配。

标准与生态：布局OFD、UOF版式，打造“流版一体化”；并聚拢面向C端及政企的两大生态以巩固其龙头地位。

长期国际化战略方向下，海外市场成未来增长新亮点针对国外部分国家信息化水平相对落后及移动设备高速发展的现状，公司IPO募投5.13亿元用于国际化，推进海外产品及服务内容本土化。

凭借移动端产品可用好用、性价比高等优势及国家“一带一路”建设，公司国际化战略成功逐步验证：目前客户遍布220个国家和地区，2020年海外MAU超1亿。

年度PC出货带来增量规模70亿，存量PC对应办公软件规模达350亿年度PC出货带来增量规模：对不同客户群体付费率给予相应假设，年度PC出货带来增量规模达70亿(订阅40亿/授权30亿)。

存量PC对应规模：考虑到电脑折旧周期、我国PC保有量变化对应规模达350亿。

盈利预测及估值公司作为国产办公软件龙头，逐步实现一站式、全平台移动应用服务战略，迎云化、智能化、国产化大势，未来成长空间广阔。

预计2021-2023年公司营收34.76/49.42/68.70亿元，归母净利润11.80/15.75/20.93亿元，对应EPS为2.56/3.42/4.54元/股,给予165XPE，对应未来6-12个月目标市值1947亿元。

风险提示宏观经济增速下行，企业IT支出不及预期；市场竞争加剧风险；订阅业务月活增长及付费率转化不及预期；海外市场扩张不及预期。