中信证券-科前生物-688526-2020年报点评：强势产品驱动，业绩再超预期-210421

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非瘟下头部养殖集团集中度的提升趋势不改，优质市场苗渗透率仍将继续提升，公司产品渠道力深厚，中长期放量可期。

考虑到公司优秀的产品力，我们上调公司2021-22年、新增2023年盈利预测，预测2021-23年EPS为1.33/1.71/2.02元（原预测2021-22年EPS1.31/1.63元），维持“买入”评级。

强势产品驱动，净利大幅增长。

公司实现收入/归母净利8.43/4.48亿，同比增66.15%/84.55%。

销售毛利率/净利率82.78%/53.11%，同比提升3.69/5.3pcts。

分拆来看，猪苗实现收入8.14亿，同增69.71%，我们预估核心产品伪狂胃腹圆环等收入占比达到85%以上，其中胃腹苗在冬季疫情+变异株+组合方案驱动下，同比预估增长超100%，伪狂、圆环同增预估超50%。

而受公司内部管理优化等影响，公司期间费用率21.79%，同比下滑8.59pcts。

大客户市占率深厚，渠道结构进一步优化。

凭借优秀的猪病解决方案和服务能力，公司主要产品在牧原、新希望、正邦、杨翔、温氏等大型养殖集团处市占率深厚。

报告期内，公司前五大客户实现营收2.66亿，同比增长167%，营收占比31.89%，同比提升12.03pcts。

大集团占比的提升将进一步优化公司渠道结构，公司直销占比已超50%。

后备产品丰富，中长期高增可期。

凭借与流行毒株的匹配度以及、不断升级的产品及工艺，公司伪狂、腹泻等多个产品市占率领先。

公司在研产品丰富，报告期内，公司猪伪狂犬病gE基因缺失灭活疫苗（HNX-12株）已通过复审，获批在即，猪瘟、猪伪狂犬病二联活疫苗（C株+HB2000株）等疫苗已取得兽药证书，猪圆环病毒2型重组杆状病毒、猪支原体肺炎二联灭活疫苗（KQ株+XJ03株）也已完成临床实验，有效支撑未来3-5年公司增长。

风险因素：疫情大范围扩散、新品推广不达预期、竞争加剧。

投资建议：非瘟下头部养殖集团集中度的提升趋势不改，优质市场苗渗透率仍将继续提升，公司产品渠道力深厚，中长期放量可期。

考虑到公司优秀的产品力，我们上调公司2021-22年、新增2023年盈利预测，预测2021-23年EPS为1.33/1.71/2.02元（原预测2021-22年EPS1.31/1.63元），结合行业平均估值和公司龙头溢价，给予2021年39倍估值，对应目标价52元，维持“买入”评级。