天风证券-江苏神通-002438-高毛利业务占比提升，深耕核电产业链取得实质性成果-210421

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事件：公司公布2020年年报，业绩表现亮眼，营业收入增长17.60%，归母净利润增长25.58%，利润端好于收入端：1）2020年公司实现营收15.86亿元，同比+17.60%，Q4实现营收4.5亿元，同比+62.06%；2）全年实现归母净利润2.16亿元，同比+25.58%，Q4实现归母净利0.54亿元，同比+32.40%；3）全年实现扣非净利润1.92亿元，同比+36.27%，Q4实现扣非净利润0.49亿元，同比+61.33%。

4）全年公司经营性现金流净额1.50亿元，同比+31.83%，现金流净利润比69.44%，经营质量较高。

公司高毛利业务持续增长，业务结构改善：拆分公司四大业务线来看，冶金、核电、能源、节能服务四大业务线全年分别营收4.9/3.5/4.3/1.7亿元，同比+11.82%/+16.61%/-2.33%/+63.26%,核电和节能服务两大高毛利业务增长迅速，公司业务结构改善。

净利率持续改善：全年公司毛利率32.14%，同比-3.81pct，净利率13.63%，同比+0.87pct，毛利率下降主要原因系根据新会计准则运费从销售费用转移到营业成本所致；净利率同比改善，公司本期期间费用率16.35%，同比下降4.86pct，主要系新会计准则导致销售费用率大幅下降，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.44%/4.71%/4.09%/1.11%，同比分别变动-3.49pct/-0.46pct/-0.3pct/-0.61pct。

积极布局乏燃料后处理关键设备，开辟核电新业务：随着我国核电规模的持续增长，根据国家确定的核燃料闭式循环政策，已启动了乏燃料后处理商业化装置的建设，公司已成功切入乏燃料后处理专业设备领域，2020年公司又斩获近2.8亿元订单，深耕核电产业链取得了实质性成果。

碳中和政策下加速拓展EMC业务：2020年瑞帆节能共获得订单4.18亿元，3月继续中标总金额约16亿元的订单，本次项目系钢铁行业的节能减排环保类业务，运营模式为合同能源管理（EMC），通过以节能效益的约定比例作为收入来源，解决钢厂节能系统技改升级的刚需与投入预算不足的矛盾，在碳中和政策的支持下有望成为钢厂节能减排的重要方式。

增资无锡鸿鹏，加码航空航天配套装备业务：公司向无锡鸿鹏增资2981万元，无锡鸿鹏业务与公司特种阀门业务线存在产业协同机会，此次增资同时为公司向航空航天配套装备业务的切入打下基础。

盈利预测与投资评级：综合考虑公司基本面情况，我们调整盈利预测，预计2021-2023年公司归母净利润分别为2.9亿、3.6亿（前值3.9亿）和4.6亿，对应PE分别为22.6、18和14.1，维持“买入”评级！风险提示：核电审批进度不及预期；乏燃料处理项目建设不及预期；冶金行业和能源行业景气度下行导致公司营收下降。