国盛证券-中汇集团-0382.HK-高品质办学支撑内生增长，并购完成整合协同可期-210421

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事件：公司FY2021H1营收及经调整归母净利润均同增32.5%。

公司FY2021H1营收同增32.5%至5.54亿元，归母净利润同增12.0%至1.65亿元，经调整净利润同增32.5%至2.00亿元（调整项目为汇兑亏损及股权激励费用）。

FY2021H1，公司毛利率同增1.2PCTs至50.0%，得益于公司旗下学校在校生人数和平均学费的增长，以及有效的成本管控；销售费用率微增0.1PCTs至1.1%，管理费用率同降0.4PCTs至13.8%。

综上，公司FY2021H1经调整归母净利率36.1%，同比保持持平。

公司拟派发中期股息每股5.5港仙，分红比率30%。

内生量价增长稳健，华商学院转设如期完成。

截至2021年2月28日，公司在校生人数同增76.8%至6.24万人，其中内生维度增长19.1%至4.2万人；学费方面，华商学院/华商职业学院平均学费分别同增9.6%/5.1%至2.67/1.64万元。

量价双升支撑FY2021H1广东两所学校收入同增17.5%至4.42亿元。

华商学院于2020年12月完成转设，转设后可大幅提升办学自主性，招生更加灵活，且从FY2022起向广东财经大学支付的学籍管理费将逐年递减，盈利能力有望提升。

华商学院办学质量进一步提升，会计学专业于2021年3月入选国家级一流本科专业建设点。

外延并购收单落地，标的学校质地优异。

公司于2020年12月并购四川城市职业学院及技师学院51%股权，已于2021年1月并表。

截至FY2021H1，四川城市职业学院/技师学院在校生分别1.42/0.61万人，FY2021H1平均学费1.34/0.99万元。

四川城市职业学院作为“十四五”规划升本院校办学质量优异，办学规模、学费水平、报到率及就业率水平均在省内位列前茅。

此外，四川省已于2020年放开民办高校自主定价，后续整合增长可期。

校区建设积极推进，整合协同增长可期。

新校区建设方面，华商学院四会校区一期已于2020年9月投入使用，二期234亩土地已于2020年10月获得，建设工作积极进行中；华商职业学院新会校区第一期占地683亩，预计于2021年9月投入使用，支撑后续增长。

公司完成四川两所学校并购后，有望围绕专业设置互补融合、人才培养模式融合、国际化教学及职业教育拓展等维度进行整合，进一步丰富高品质办学，协同增长可期。

投资建议。

公司为大湾区民办商科龙头，办学质地优，内生增长确定性强，积极拓展国际教育及职业教育业务，完成首单并购协同增长可期。

基于公司FY2021中报，考虑公司完成转设带来的盈利能力提升，我们上调公司2021-2023财年归母净利润预测至4.50/6.23/8.25（原4.46/6.11/7.97）亿元，同增54.4%/38.4%/32.3%，对应EPS0.42/0.58/0.77元，现价对应PE17/12/9倍，按2021财年20倍PE给予公司目标价10.02港元，维持“买入”评级。

风险提示：新校区建设或不及预期；扩张速度不达预期；《民促法》未来落地或存政策性风险。