平安证券-大北农-002385-双主业驱动高盈利，转基因蓄势待发-210421

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事项：公司发布2020年度报告，2020年公司营收228.1亿元，同比增37.6%，归母净利润19.56亿元，同比增281%。

公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税）。

平安观点：主业饲料销量&收入较快增长，原料价格上行+新准则影响致毛利率降3.4pct。

2020年公司主业饲料收入165.9亿元，同比增27.2%，销量466.2万吨，同比增22.94%。

其中猪料受下游养殖业景气回升带动，销量同比增17.27%至327.4万吨。

禽料、反刍料销量增速较快，分别为47.42、47.31万吨，同比增160.9%、40.4%，水产料销量43.14万吨，同比降8.6%。

饲料成本端上升较快，主因原料玉米、豆粕价格大幅上行、新会计准则等影响（2020年运杂费等合同履约成本计入营业成本），另一方面，公司通过提价转移部分成本上升压力。

测算饲料吨价、吨成本、吨毛利分别提升56.4%、63%、28.4%，综合看，2020年公司饲料毛利率为15.76%，同比降3.43pct。

养猪盈利大幅抬升，产能较快恢复。

公司2020年生猪养殖业务收入38.01亿元，同比增98%，毛利率提升28.3pct至52.3%，主因行业供给缺口推动生猪价格大幅上行。

从销量看，2020年公司控股及参股公司共销售生猪185.3万头，同比增12.9%，销售收入70.32亿元，同比增109.7%。

出栏量略低于目标，主因部分三元猪生产性能影响+出售仔猪数量较少，累计销售达成预定目标92%。

公司产能恢复较快，2020年末，公司控股及参股养猪公司生猪存栏236.8万头，同比增170.9%，基础母猪（不含19.54万头后备母猪）存栏23.86万头，同比增150.7%。

持续高研发投入，转基因种业优势明显。

2020年公司继续加大种业、疫苗、饲料等产业研发投入，2020年研发投入达5.7亿元，同比增28.8%。

公司转基因种业先发优势明显，玉米性状产品方面，21年1月，DBN9936和DBN9858获得了黄淮海夏玉米区、西南玉米区、西北玉米区、南方玉米区的安全证书（生产应用）。

2月DBN9501获得北方春玉米区农业转基因生物安全证书。

大豆性状产品方面，21年2月，DBN9004获得北方春大豆区生产应用的安全证书。

公司正加快与种子企业合作，拓宽合作渠道，稳步推进大豆生物技术在南美工作开展。

随着顶层设计对种业定位高度空前抬升，未来转基因种业商业化有望加快推进。

饲料&养殖景气延续，转基因蓄势待发，维持“推荐”评级。

预计2021、2022年EPS预测为0.56、0.48元，同比分别+18.9%、-15.2%，对应21-22年PE分别为14.5X、17.1X。

展望21年，公司饲料景气持续向上，养猪业务成本持续改善，猪价高位震荡缓慢下行，高盈利周期有望拉长。

转基因种业先发优势明显，未来有望成为新的盈利增长点，维持“推荐”评级。

风险提示：1、市场竞争风险：中长期看，随着行业整合，市场集中度提高，规模化企业的综合竞争实力可能将进一步增强。

未来公司的市场份额和收益水平可能因激烈市场竞争而下降；2、产品价格波动风险：若未来市场供需情况发生较大波动导致供应大于需求，则公司畜禽产品的价格将面临较大的下行风险，其经营业绩可能下滑甚至出现亏损；3、重大疫情风险：畜禽疫病的发生容易导致畜禽生产成本的上升，从而影响生产成本和市场供应，对未来期间市场供给和价格造成不确定影响；4、食品安全风险：公司一旦出现对产品质量控制的不到位，就可能引发食品安全问题，直接影响到公司的品牌、生产经营和盈利能力；5、原材料价格波动的风险：如果粮食原料及豆粕类原料价格出现较大波动，而公司不能及时通过改变配方控制成本或者无法及时向下游转移成本，将对公司营业成本、净利润产生较大影响。