西南证券-时代天使科技-1483.HK-隐形正畸长坡厚雪，数字赋能冠军微笑-210420

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投资逻辑：公司是国产隐形正畸龙头企业，商业模式稳定可靠，未来通过不断积累品牌力，享受高于行业增速的稳健发展。

1）我国隐形正畸行业即将进入快速发展期，可参考美国的2016年以来阶段，预计到2030年隐形正畸案例数有望达到452万例，2020~2030年复合增长率约为28%；2）ToDoctors模式不断提高正畸专业度积累品牌力，持续挖深护城河，公司合作医生数量约1.73万名；3）凭借现有品牌壁垒不断积厚实力。

公司成立于2003年，累计完成国内案例数超过50万，相比国内竞争者具有合作医生和约6个正畸周期壁垒，未来有望享受行业快速发展红利，未来有望继续保持30%以上收入增速。

隐形正畸渗透率仅为0.06%，国产品牌崛起促进发展。

我们按照35岁以下的主要正畸治疗年龄层以及国内74%的错颌发病率作为基数测算，2019年隐形正畸渗透率仅为0.06%（30万/4.9亿）。

新品牌、新模式激增有助于促进行业加速增长，截止2021年4月NMPA已经批准65个国产隐形矫治器上市。

参考美国隐形正畸行业发展的三阶段，我们预计隐形正畸矫治器治疗数量有望实现十年10倍增长，预计于2030年左右增长至452万例，复合增长率约为28%，届时渗透率约为1.14%（美国2019年约为1.38%）。

ToDoctors模式铸造护城河。

表面上2018年以来国内隐形正畸矫治器数量激增，实际上竞争格局清晰。

我们认为从隐形正畸产品生产到患者使用矫治器过程中，医生专业指导不可或缺，尤其在中国市场ToDoctors模式比DTC模式（“DirectToCustomers”）更优。

在ToDoctors模式公司中，公司产品种类最为丰富，合作案例数是国产第二名的十倍以上，相比进口品牌隐适美在同类型产品中终端价格约低30%，具有价格相对优势。

截止2020年Q3公司合作医生数量约1.73万名，未来有望不断铸造品牌和技术的护城河。

赛道长坡厚雪，公司未来可期。

公司成立于2003年，累计国内案例数已超过50万，经历6个正畸周期，相比国内竞争者具有合作医生和案例壁垒。

对标隐适美发展经历，中长期国内稳定市占率为37%，年案例数达到169万例，2020年至2030年复合增长率27%。

同时考虑到随着单价较低的青少年产品占比上升，公司整体产品均价预计有所降低，预计到2030年收入可到约85亿元，对应净利润25亿元左右，预计2020~2030年收入与净利润复合增长率分别26%和39%。

盈利预测。

预计公司2020~2022年收入与归母净利润复合增长率约为31%、79%。

公司是国内隐形正畸龙头企业，发展模式稳健可靠，我们看好公司中长期发展，后续想象空间巨大。

风险提示。

品牌扩张度不及预期无法维持合作医生数量增长的风险；海外隐形矫治品牌在华激励扩张的竞争风险；知识产权诉讼风险；研发人员和技术流失的风险。