民生证券-惠泉啤酒-600573-2021年一季报点评：高基数基础上延续增长，经营趋势持续向好-210423

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一、事件概述4月22日公司发布2021年一季报，报告期内实现收入1.21亿元，同比+10.54%；实现归母净利润-396.85万元，同比+43.93%，实现扣非归母净利润-510.57万元，同比+30.83%。

二、分析与判断销量提速至双位数增长，省内、省外市场表现良好从销量看，21Q1公司啤酒销量4.43万千升，同比+10.87%，较2020年略有提速，但低于一季度全国规上企业啤酒产量增速（同比+50.66%），我们认为主要系全国规上企业产量低基数效应更加明显。

实际上，公司21Q1啤酒销量较19Q1增加25%，而全国规上企业21Q1啤酒产量较19Q1减少3%，公司表现仍然好于行业。

疫情后公司加强基地市场精耕，着力强化餐饮渠道建设和维护，在泉州、宁德、三明及江西等核心市场地位明显提升，市场份额持续增长。

从吨价看，21Q1啤酒销售吨价为2694元/千升，较20Q1小幅下降0.81%，预计主要归因于公司一季度延续了较积极的营销策略。

从销售区域看，福建省内/省外分别实现收入0.94/0.26亿元，分别同比+8.97%/+15.03%，省内的稳健表现与省外提速助力整体收入实现双位数增长。

经营效率显著提高，盈利改善逻辑持续得到验证（1）毛利率：21Q1公司毛利率为26.68%，同比+1.54ppt，预计主要得益于产量增加带来的规模效应。

（2）费用率：21Q1公司期间费用率为19.50%，同比-1.93ppt，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.67ppt/0.47ppt/1.03ppt/-4.10ppt，三费总体全面下降，主要得益于燕京母公司加强考核子公司盈利能力，公司经营效率有所提升，财务费用率大幅下降主要系计提定额存单的利息收入增加所致。

（3）净利率：21Q1公司归母净利率为-3.28%，同比+3.18ppt，归母净利润同比+43.93%，亏损幅度同比收窄，反映公司真实盈利能力持续修复。

三、投资建议预计2021-2023年收入为7.07/7.68/8.18亿元，同比+15.1%/+8.6%/+6.6%；归母净利润为0.40/0.49/0.55亿元，同比+39.1%/+23.0%/+12.1%，折合EPS为0.16/0.20/0.22元，对应PE为66X/53X/48X。

公司估值水平高于啤酒板块2021年54倍PE（wind一致预期，算数平均法）。

公司一季报表现验证了我们此前研判――企业内部凝聚力及外部市场竞争力正处于持续向好通道，我们看好公司未来经营状况持续改善，维持“推荐”评级。

四、风险提示省内啤酒市场竞争加剧，中高端产品推广受阻，食品安全问题等。