民生证券-燕塘乳业-002732-2020年报及2021年一季报点评：主业业绩超越疫情前水平，核心单品保持高速增-210423

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一、事件概述4月22日，公司发布2020年报及2021年一季报，2020年实现营收16.37亿元，同比+11.30%，实现归母净利润1.05亿元，同比-15.37%，基本EPS为0.67元。

2021Q1实现营收3.98亿元，同比+54.11%；实现归母净利润0.34亿元，同比+3891.88%，基本EPS为0.22元。

2020年度拟每股派发现金红利0.15元（含税）。

二、分析与判断2020年疫情对经营冲击明显，2021Q1动销超越疫情前水平2020年公司实现营收/归母净利润16.37/1.05亿元，同比分别+11.30%/-15.37%；合Q4单季度实现营收/归母净利润4.43/0.09亿元，同比分别+16.94%/-34.35%。

2020年疫情对公司经营的冲击仍然明显，20H1疫情对动销影响较大，业绩同比下滑；20H2下游需求超预期释放，导致上游奶源较为紧张，直接提升生产成本，拉低业绩表现。

2021Q1公司实现营收/归母净利润3.98/0.34亿元，同比分别+54.11%/+3891.88%。

业绩保持高速增长，与疫情前的2019Q1比较，营收/归母净利润分别+41.59%/+211.88%，疫情负面影响基本消退。

业绩高增的主要原因包括（1）疫情缓解后，乳制品消费需求改善，同时今年春节前夕国家倡导“就地过年”，并出台相关扶持政策，充分激发了公司核心广深市场的消费活力。

（2）公司深耕传统渠道，加大力度开拓新渠道、新市场；同时优化产品结构，降低买赠促销，进一步提升公司综合盈利水平。

（3）去年疫情导致的超低基数是21Q1利润高速增长的原因之一。

分产品看，2020年液体乳/花式奶/乳酸菌乳饮料/冰淇淋雪糕分别实现营收5.80/4.05/6.31/0.08亿元，同比分别+17.63%/-2.10%/+18.02%/-40.39%。

公司主要增长动力来自于液体乳和乳酸菌饮料，液体白奶、低温巴氏白奶、老广州酸奶、原味酸奶饮品等核心单品均取得较好的销售成绩。

从销量及均价看，2020年液体乳/花式奶/乳酸菌乳饮料/冰淇淋雪糕分别销售5.81/4.64/7.87/0.06万吨，同比分别+20.11%/-0.04%/+20.83%/-0.80%；分别实现销售均价9981/8739/8020/13943（元/吨），同比分别-2.06%/-2.06%/-2.33%/-39.91%。

液体乳和乳酸菌饮料销量大增，主要产品销售均价同比小幅下滑。

分地区看，2020年广东珠三角地区/广东珠三角以外地区/广东省外分别实现收入12.07/3.99/0.31亿元，同比分别+11.54%/+10.33%/+14.93%，珠三角地区为核心销售市场，各区域市场收入保持稳健增长。

渠道看，2020年末广东珠三角地区/广东珠三角以外地区/广东省外分别拥有经销商347/163/53家，同比+8.78%/-3.55%/+39.47%。

新收入准则拉低毛利率水平，期间费用率略有改善20全年/20Q4/21Q1公司毛利率分别为28.42%/9.29%/29.54%，同比分别-6.77ppt/-25.28ppt/-2.32ppt。

其中20年毛利率下滑的主要原因是（1）新收入准则导致运输费用计入营业成本；（2）20H2原奶成本上升导致毛利率下滑。

21Q1毛利率下滑主要受新收入准则影响，毛销差同比改善明显。

2020年液体乳/花式奶/乳酸菌乳饮料/冰淇淋雪糕毛利率分别为18.82%/26.10%/39.17%/-23.46%，同比分别-8.94ppt/-5.54ppt/-6.12ppt/-54.50ppt。